El 4% de las pensiones

La reforma de pensiones del Gobierno propone una serie de importantes cambios. Uno que ha sido particularmente difícil de explicar es que la cotización adicional del 4% pueda ser administrada por un conjunto amplio de competidores de las AFP.

Esta propuesta tiene buenas intenciones, pero es insuficiente tanto desde el punto de vista político como técnico. Si lo que se busca es mayor legitimidad del sistema o, aún más importante, mejores pensiones en el futuro, existen mejores diseños para ello.

La primera reacción

El proyecto de ley permite que los cotizantes escojan entre (i) dejar ese 4% y su saldo en la respectiva AFP (para lo cual la AFP podría cobrar) y que se invierta en los portafolios que ellas manejan; o (ii) asignar esos recursos a un administrador distinto, que podrá cobrar un porcentaje del saldo mantenido y ofrecer portafolios con características diferentes.

Es, si se quiere, un esquema parecido a como se administra hoy el Ahorro Previsional Voluntario (APV), pero en este caso, se trata de un ahorro obligatorio adicional.

Esto ayudaría, se argumenta, a la competencia y a alcanzar portafolios de mayor retorno promedio y menor volatilidad.

La primera reacción ha sido tan predecible como equivocada. Si es por tener más competencia, ¿por qué no se permite esto mismo con el 10% y se restringe solo al 4%?

Contrario a lo que se piensa, hay competencia por el 10%. Hay libre entrada a la industria, con restricciones específicas para cautelar la integridad del sistema.

Por cierto, es posible potenciarla más. Se podrían incluir licitaciones más agresivas, cambiar algunas regulaciones para facilitar la entrada de más AFP, e incluso, cambiar la forma de cobro, desde un porcentaje del sueldo al saldo.

Lo que no cabe hacer es, simultáneamente, imponerles a las AFP una estricta (y adecuada) regulación de seguridad y de calidad de servicio, y establecer una regulación liviana para una potencial competencia.

Existen dos alternativas: o se mantienen las regulaciones o se alivianan para todos.

La segunda reacción

Algunos han dudado de que exista una real competencia por ese 4%, aun cuando se permita que lo administren otros actores. Mal que mal, las AFP han dicho que no cobrarán por manejar este ahorro adicional, por lo que cabe preguntarse si habrá otros administradores dispuestos a competir y un número suficiente de cotizantes dispuestos a pagar.

Si efectivamente el cambio propuesto termina en que solo las AFP administrarán el ahorro adicional, se demostraría que es la solución más barata. Pero también, desde el punto de vista político, sería una propuesta totalmente inviable. Un caso de máximo gatopardismo.

Sin embargo, no es evidente que ese sea el resultado. Considerando que las AFP sí cobran por el APV, podría haber espacio para otros actores. E incluso, si no cobraran, podrían haber cotizantes interesados en inversiones diferentes (por ejemplo, escuché la idea de que una cooperativa podría invertir el 4% de sus socios en su respectivo rubro).

Pero es ahí donde encontramos el problema fundamental. Aún si hay nuevos actores, el sistema propuesto tiene muchos riesgos y pocos beneficios.

La síntesis del problema

Los miles de planes de salud ofrecidos por las isapres son una buena imagen de lo que podría pasar. Por un lado, nuevos actores ofreciendo distintos planes de inversión, de todo tipo; y, por el otro, cotizantes confundidos ante la diversidad y complejidad de los planes ofrecidos.

Las experiencias de Suecia (en que una parte de la cotización se administra en el sector privado) y de Australia (en que coexisten administradores con y sin fines de lucro) muestran, precisamente, este problema: un número elevado de administradores, excesivos cobros de comisiones y pocos beneficios de diversificación.

Contrario al APV, que es voluntario, este es un ahorro forzoso. Si a los ciudadanos hay que obligarlos a ahorrar por su propio bien, ¿podemos garantizar que ellos tomarán decisiones correctas en cuanto a qué tipo de agente administre sus ahorros y qué tipo de portafolio es más adecuado? Se trataría tan solo de una apuesta… y los errores pueden costar caro.

Incluso más, un sistema con excesivos actores atomizados se presta para que los ahorros obligatorios se conviertan en consumo hoy; por ejemplo, a través de ventas atadas, e incluso para que haya desfalcos (como en Suecia).

Hay mejores diseños

Hay dos consideraciones financieras que se deben poner sobre la mesa al momento de buscar el diseño más apropiado para administrar el 4%: los costos y beneficios de la administración activa, y el premio por iliquidez.

Primero, existe una discusión inconclusa sobre si la administración activa de fondos, esto es, de tratar de ganarle al mercado (o lo que se llama en la jerga, generar alfa) es mejor que una administración pasiva, en que simplemente se sigue un portafolio de referencia (con desvíos acotados).

Aunque existen equipos capaces de “ganarle al mercado”, esto no es gratis: hay que pagarles. Así, en términos netos, no es obvio el resultado. Y quizás más importante, no todos pueden lograrlo al mismo tiempo. Para que unos ganen más, otros deben perder.

Por lo tanto, considerando que no es evidente que la administración activa sea siempre mejor, ¿por qué no pensar en que la nueva cotización se administre bajo reglas más pasivas? Un comité de expertos, similar al que define los portafolios de los fondos soberanos, podría diseñar y actualizar este portafolio. Y su administración decidir sobre desvíos acotados.

Probablemente sea conveniente continuar administrando el 10% de manera activa, porque no es claro que una estrategia domine a la otra. La lógica de la diversificación sugiere que es mejor usar ambas.

En segundo lugar, en un mundo de tasas de rentabilidad significativamente más bajas que en el pasado, invertir en activos ilíquidos o alternativos cobra cada vez más valor. Estos rinden más que los activos habituales, pero necesitan de paciencia y tiempo. No existe un mercado líquido para intercambiarlos, como una bolsa de comercio, y deben lentamente madurar para rentar.

A pesar de sus ventajas, en el sistema actual del 10% y en el que se propone, es difícil aprovechar estos premios por iliquidez. Si las personas se pueden cambiar de administrador o de portafolio, se deben mantener inversiones líquidas, con precios de mercado diarios, como las cuotas de los fondos mutuos.

Un sistema de administración diferente, en que los cotizantes deban mantener sus ahorros con un administrador predeterminado, permitiría aprovechar los premios por iliquidez.

No deja de llamar la atención que algunos fondos de pensiones canadienses han sido dueños por bastante tiempo de Transelec. Una inversión muy rentable, no muy líquida, y a la que las AFP no pueden acceder.

Más de alguien dirá que obligar a estar con un administrador atenta contra la libertad de elección. Pero, ¿atenta más esto que obligar a ahorrar 14% del sueldo por 40 años? La seguridad social se trata de obligaciones (y no solo de derechos).

Implicancias

No cabe duda de que debe aumentarse desde ya la cotización previsional para mejorar las pensiones futuras. Incluso, es deseable ir más allá del 4%.

Al mismo tiempo, parece ineludible repensar cómo debe administrarse esta cotización adicional. El modelo que propone el Gobierno no parece capaz de salvar las restricciones políticas existentes. Se ve como “más de lo mismo”.

Más importante aún, se trata de un diseño que fácilmente puede generar resultados indeseados, con exceso de comisiones, caro de supervisar y alto en riesgos, tanto financieros como operacionales. Es, además, un diseño que no aprovecha todos los espacios para una mayor diversificación y para capturar el valor de los activos ilíquidos. En conclusión, tampoco parece ser el mejor mecanismo para obtener mayores pensiones en el futuro.