Los tiempos que vienen

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Hace unos meses dije que los resultados económicos del nuevo gobierno serían “regulares”. La tinta no alcanzó a secarse en el papel cuando los ataques empezaron. Al cabo de dos días me habían dicho de todo: altanero, ignorante, saboteador, picapleitos y energúmeno. Me sentí morir y entré en un período de reflexión profunda. Revisé cada una de mis declaraciones, busqué errores y volví a mirar las cifras; hablé con amigos en posiciones elevadas y con colegas sabihondos. También llamé a algunos ex alumnos en encumbradas posiciones en el FMI, el Banco Central Europeo y la Reserva Federal.

Y después de este profundo proceso, mi conclusión fue la siguiente: con un grado de probabilidad bastante alto, los resultados del nuevo gobierno serán menos que regulares. Vale decir, quedé más pesimista que al principio. Las cifras sobre la economía nacional divulgadas hace unos días me empiezan a dar la razón. Las cosas no se ven demasiado bien.

Una de las principales razones de esta suerte de pesimismo -aunque no la única- tiene que ver con lo que está pasando en la economía mundial. Porque aunque no nos guste, los tiempos que vienen no serán del todo amables. Nuestra embarcación -podemos llamarla Michelle 2- tendrá que navegar en mar agitada y con viento en contra. Y esto nunca es fácil. Hacerlo bien requiere de gran habilidad y mesura, paciencia infinita y pericia experimentada. Sin estos ingredientes, el viaje promete ser mareador. Más grave aún, si quienes están a cargo del navío son atolondrados, corremos el riesgo de naufragar.

Durante los próximos meses la economía mundial se caracterizará por el fin de tres ciclos interrelacionados. Claro, el que un ciclo termine no tiene nada de especial o extraordinario. Después de todo, el concepto de “ciclo” se refiere a un fenómeno que tiene comienzo, desarrollo y fin. Pero lo que sí es notable es que tres ciclos importantes concluyan en forma simultánea.

En el futuro cercano veremos el fin de: (a) el ciclo de súper crecimiento chino; (b) el ciclo de súper endeudamiento de los EE.UU., y (c) el ciclo de súper expansión monetaria en los EE.UU. Y todo esto tendrá efectos importantes sobre la economía mundial, los que, en su conjunto, no son una buena noticia para Chile.

China se transforma en un país “normal”

Durante los últimos años, la economía china creció a tasas que se empinaban hasta el 10%. Esta performance sorprendió, incluso, a los más optimistas. En su famoso informe sobre los BRIC (Brasil, Rusia, India y China), Goldman-Sachs vaticinó (en 2003) que el promedio de crecimiento chino sería 8%, entre el 2000 y el 2005; 7,2% entre 2005-2010, y 5,9% entre el 2010 y el 2015. Vale decir, este informe, que en su momento fue considerado increíblemente optimista, subestimó el crecimiento chino en más de un punto porcentual en cada año.

Pero ahora, sí se producirá este ajuste de la economía china a tasas de crecimiento más “normales” (aunque aún elevadas desde una perspectiva comparativa).

Pero lo más importante de la desaceleración china no es una tasa de expansión más moderada -en torno al 7%-, sino que el que China haya pasado de tener superávits externos increíblemente elevados, a tener superávits “normales”. La transición ha sido fenomenal. En 2008, el superávit de cuenta corriente -una medida amplia del balance externo- fue del 10% del PIB, mientras que ahora es de apenas un 2%. Esta cifra es mucho menor (en proporción al PIB) que la de los superávits de Alemania, Noruega y Suiza, por ejemplo.

Este fenómeno -que ha sido ignorado por la mayoría de los analistas- tiene varias implicancias, ninguna de las cuales es muy buena para Chile: la moneda china (el yuan) dejará de apreciarse en forma continua -esto, de hecho, ya ha ocurrido durante las últimas semanas-; la demanda por materias primas, incluyendo el cobre, bajará, y con ello caerán sus precios; la demanda china por activos financieros internacionales disminuirá, generando una presión al alza en las tasas de interés; la burbuja inmobiliaria en Shanghai será cada vez más peligrosa e incluso, podría estallar, y las inversiones externas chinas serán mucho más selectivas.

EE.UU. y su normalidad

Durante la primera mitad de los años 2000, una de las grandes preocupaciones de los analistas económicos y financieros era la voracidad de los EE.UU. Un país que gastaba mucho y ahorraba poco. El déficit externo parecía imparable, acercándose peligrosamente al trillón de dólares. Martin Wolf, el astuto comentarista del Financial Times, escribió en el 2007 con elocuencia y alarma sobre el tema y vaticinó (equivocadamente, claro) el fin de la era del dólar. En esos momentos, el déficit de la cuenta corriente superaba el 7% del PIB. Los estadounidenses se daban un festín de consumo, el que financiaban endeudándose en el extranjero (especialmente con los chinos).

Hace unas semanas nos enteramos que el déficit externo de los EE.UU. había caído a menos del 2% del PIB, cifra modesta, que es incluso inferior (en relación al producto) que el déficit de Chile. EE.UU. ya no es el país insaciable de principios de siglo. Un mayor ahorro familiar y el boom del gas natural han contribuido a generar un cuasi equilibro externo.

Las implicancias de lo anterior serán tan importantes como sorprendentes. El dólar experimentará un renacer y se fortalecerá en forma paulatina. No sería sorprendente, de hecho, que en los próximos años -no inmediatamente, pero sí en un plazo mediano- llegue a apreciarse entre 25% y 30%. El mercado accionario tendrá buenos resultados y mayores capitales fluirán al país del Norte. Además, el desempleo continuará bajando y los precios de los bienes raíces seguirán subiendo. Habrá preocupaciones por una nueva burbuja, pero el ojo avizor de los reguladores -incluyendo en la Fed- impedirá que esto suceda.

Y, claro, un dólar fuerte significa que el resto de las monedas -incluyendo nuestro peso- tenderá a depreciarse. La verdad es que no me sorprendería un tipo de cambio en Chile entre los 600 y 650 pesos por dólar. ¿Cuándo? No lo sé, pero esa será la tendencia.

¡Basta de emisión!

Durante los últimos tres años, dos de los principales bancos centrales -la Fed y el Banco de Japón- crearon dinero a destajo, a través de programas con nombres fantasiosos e impronunciables: QE, QQE. Y si bien, en ocasiones, el Banco Central Europeo se les unió, en general, lo hizo con cierta timidez a través del programa LTRO.

Como consecuencia de estas políticas súper expansivas, el mundo se inundó de liquidez y las tasas de interés vieron mínimos históricos. Esto resultó en dinero barato y fomentó enormes movimientos de capitales hacia los países emergentes y en particular, hacia América Latina, incluyendo Chile.

Pero todo eso llega a su fin. La Reserva Federal ya redujo su compra mensual de bonos desde USD 85 billones a USD 35 billones, y anunció que seguirá con recortes graduales. Más importante, quizás, Janet Yellen insinuó que en septiembre del 2015 podría haber un primer aumento en la tasa de interés de los fondos federales. Y una vez que el proceso empiece, quién sabe dónde terminará; históricamente, lo “normal” es una tasa de política monetaria del 4%; hoy en día es del 0,25%.

Y aunque no lo han anunciado, es altamente probable que las medidas de la Fed sean remedadas por el Banco de Japón y, en menor medida, por el Banco Europeo. Estas tres instituciones tienden a actuar en forma relativamente coordinada. Pero hay un problema serio: si bien este cambio de política es justificado en los EE.UU., no lo es ni en la zona del euro ni en Japón. En ambos casos, la recuperación sigue siendo trabajosa y el peligro de la deflación continúa vigente.

Lo anterior significa mayores tasas de interés, depreciación de las monedas emergentes y nuevas disminuciones de los flujos a estos países. El dinero se hará escaso y caro.

Nada de lo aquí expuesto presagia una hecatombe o una crisis de proporciones. Pero sí indica que el ambiente externo será crecientemente complejo. Ante este cuadro, las autoridades chilenas deben ser especialmente cautas. ¿Significa esto que deben olvidarse de la reforma tributaria? No, necesariamente. Pero ante estas circunstancias, lo adecuado es moverse con parsimonia y gradualidad, evitando acentuar la desaceleración que ya vivimos, escuchando al otro y prestando atención a lo que dicen personas experimentadas, como Vittorio Corbo, Andrés Bianchi y Carlos Massad.

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