Independencia del Banco Central e Inflación

La reciente reforma de la carta orgánica del Banco Central de la República Argentina contiene dos disposiciones que le restan independencia a la autoridad monetaria. Una aumenta la obligación del central a financiar al tesoro. La otra abandona la estabilidad de precios como objetivo único de la autoridad monetaria. Lógicamente, estos cambios institucionales traen  preocupación a muchos por sus posibles consecuencias inflacionarias. Esta entrada reporta que la evidencia empírica indica que menor independencia del banco central no está asociada con mayor inflación.

Una definición común de independencia del banco central (IBC) es el aislamiento de la autoridad monetaria de influencias políticas o gubernamentales directas. En esta nota estoy interesado específicamente en el grado de IBC plasmado en las cartas orgánicas de los bancos centrales y en su relación con la inflación promedio de largo plazo. 

La medida empírica más usada  de IBC es la que ofrecen Cukierman, Webb, y Neyapti (1992) (no es la única).  Esta medida está basada en cuatro características legales de la carta orgánica: 

(1) Un banco central es más independiente si su carta orgánica establece que su presidente:

(1.1) es designado por el directorio del banco central y no por el presidente de la nación o el ministro de economía. 

(1.2) No puede ser fácilmente exonerado. 

(1.3) Goza de mandatos largos.

 (2) El banco central es más independiente si su carta orgánica permite a la autoridad monetaria  tomar medidas de política sin involucramiento del gobierno.

 (3) El banco central es más independiente si su carta orgánica  impone limitaciones a la capacidad del gobierno a pedir prestado del banco central.

 (4) El banco central es más independiente si su carta orgánica establece que la estabilidad de precios es su único objetivo. 

¿Cómo se ve nuestra carta orgánica a través del lente  de esta definición de IBC? Después de la  reciente reforma, el BCRA se saca un cero en las materias  (3) y (4).  Además, el Central tiene un cero en (1.1) antes y después de la reforma.  Finalmente, la facilidad con la que el aparato político se llevó puestos a Pou y Redrado -por un procedimiento que,vale resaltar, se ajustó a la normativa vigente- también amerita un aplazo en  (1.2.). De aquí se desprende que, de acuerdo a esta definición, la Argentina goza de muy baja IBC.

¿Cuáles son las consecuencias inflacionarias que deberíamos esperar de esta magra performance? Con este objetivo en mente, continuemos con la revisión de la evidencia empírica.  Siguiendo los criterios de arriba, Cukierman Webb y Neyapti (1992) construyeron un índice de independencia del banco central para 72 países. Su muestra incluye países con diferentes grados de desarrollo y niveles de inflación y tiene una cobertura máxima que va de  1950 a 1989 . El índice tiene un rango de 0 (mínima IBC) a 1 (máxima IBC). 

Varios trabajos empíricos han explorado la relación entre inflación promedio y la medida de IBC de Cukierman, Webb, y Neyapti (1992). Aquí me limitaré a resumir  algunos resultados de un trabajo de Campillo y Miron (1997) que me parecen relevantes para el tema que estamos tratando. 

 La siguiente tabla muestra que la correlación simple entre IBC e inflación es, inesperadamente,  levemente positiva. De acuerdo con este resultado, no deberíamos esperar que la  pérdida de IBC infligida  por la reciente reforma a la carta orgánica esté asociada con un aumento en el nivel de inflación de largo plazo. La correlación es negativa solo cuando la muestra se limita a países altamente desarrollados. 

Tabla 1: Correlación entre Independencia del Banco Central  e Inflación (1973-1994)

Fuente: Campillo y Miron (1997), tablas 9.2 y 9.3.

A continuación, Campillo y Miron (1997)  producen una serie de regresiones con el objetivo de controlar por un número de indicadores, tales como el nivel de endeudamiento público, el nivel de desarrollo, el nivel de inestabilidad política, el grado de apertura al comercio exterior, etcétera. Estos factores son típicamente usados para “explicar”  diferenciales de inflación entre países.  Esto es lo que obtienen:

Tabla 2: Regresión de Inflación sobre IBC y Otros Indicadores

Variable Dependiente: Inflación Promedio 1973-1994

Fuente: Campillo y Miron (1997), tabla 9.5.

Nota: El indice de IBC tiene una media de 0.34 y una desviacion standard de 0.11 (Campillo y Miron, 1997, tabla 9.1).

Esta regresión muestra que después de controlar por un numero de indicadores económicos y sociales, la asociación entre independencia del banco central e inflación continúa siendo positiva. Nuevamente, estos resultados indican que no deberíamos esperar un aumento en la inflación de largo plazo solo por efecto de la reforma a la carta orgánica del BCRA.

¿Por qué es que la independencia del banco central no va de la mano con menor inflación? La explicación puede estar en que el nivel de inflación de largo plazo esta más relacionado con el respaldo político (lease popular) a la inflación. Si la sociedad respalda una inflación relativamente alta, esta tendrá lugar sea cual fuere la letra de la carta orgánica. Lo mismo ocurre si la sociedad tiene baja tolerancia a la inflación. En este caso, el proceso democrático inducirá a los hacedores de política a estabilizar el nivel de precios por más laxa que sea la carta orgánica. Puesto en argentino, si la suba generalizada de precios se vuelve pianta votos, luego la inflación será baja y el gobierno se cuidará de pedir prestado del central aunque esté plenamente autorizado ha hacerlo.  Una visión parecida se sostiene en Posen (1993).

¿Y todo esto qué nos dice sobre el nivel de inflación que deberíamos esperar en Argentina de aquí en más? Creo que debemos esperar mediana a alta inflación. Pero no por la reforma de la carta orgánica, sino porque el gobierno, que por ahora goza de un gran respaldo popular, se está quedando sin plata y vende a la inflación como un bien, no como un flagelo. Creo que si la tasa de inflación se mantiene alrededor del 25% anual y la economía sigue creciendo, la gente seguirá comprando el mensaje oficial. Si, por el contrario, la inflación pasase un cierto umbral, digamos del 40% anual o si el nivel de actividad se desacelerara significativamente (stagflation), el tema inflación se volverá relevante para el electorado, y el gobierno deberá reaccionar so pena de recibir un tortazo en las urnas.  Existe el peligro, sin embargo, de que, aunque el gobierno tome conciencia de la necesidad política de estabilizar, el estado de las cuentas públicas esté tan deteriorado que se vuelva difícil bajar la inflación en forma no traumática. Este escenario se ha vuelto crecientemente probable desde la muerte de Nestor, pues, Cristina ha venido manejándose como si la restricción presupuestaria intertemporal fuese una creación de la ciencia ficción.

Nota:  Agradezco a Fernando Martin de la St. Louis Fed por sugerirme la excelente entrada de Carl Walsh sobre IBC en el New  Palgrave Dictionary. 

Referencias

Campillo, M. y J. Miron (1997) “Why Does Inflation Differ Across Countries”, end C.D. Romer and D. H. Romer eds. Reducing Inflation: Motivation and Stragety Chicago: University of Chicago Press 335-357.

Cukierman, A., S. B. Webb, y B. Neyapti (1992), “Measuring the Independence of Central Banks and Its Effects on Policy Outcomes”, The World Bank Economic Review 6, 353-398.

Posen, A. (1993) “Why Central Bank Independence Does Not Cause Low Inflation? There is no Institutional Fix for Politics”, en R. O’Brien (ed.) Finance and the International Economy, Oxford: Oxford University Press 7, 40-65.

Walsh, Carl, “Central Bank Independence”, New Palgrave Dictionary.

5 Comments

  1. Mauro A. says:

    Tal vez tambien explica que la inflación no siempre es por causas monetarias, si suponemos que el grado de independencia es inversamente proporcional a la expansión monetaria. O tal vez lo que demuestra es que no necesariamente el grado de indepencia tiene relación con la expansión monetaria como nos quieren hacer creer cuando dicen que ahora el gobierno va a tener discrecionalidad de recursos, como si eso fuera directamente igual a decir que le van a entrar a la maquinita y van a despilfarrar guita por ahi…

    En fin… supuse que no había relación…

  2. Javier Garcia-Cicco says:

    Hola Martín,

    Muy interesante tu análisis. Mi comentario se basa en la distinción entre independencia “de jure” (léase, lo que dice la carta orgánica) y la “de facto” (lo que ocurre en los hechos). Tu entrada, motivada por la receinte modificación en la carta orgánica, me parece se inclina más hacia una definición “de jure”. Y sobre esto quisiera remarcar dos puntos. Por un lado, que mismo en la literatura hay una distinción de este estilo y las regresiones basadas en medidas “de jure” no indican los mismos resultados que usando métricas “de facto” (la entrada de Walsh en el New Palgrave Dictionary comenta en parte sobre este punto). Por otro lado, y mas allá de lo que dice la literatura, según mi opinión la independencia “de facto” del BCRA no cambió por el simple hecho de la modificación de la carta orgánica (aunque, obviamente, “de jure” sí cambio). Es decir, este acto legal es simplemente una legitimación de lo que ya se venía haciendo, y que se hubiese seguido haciendo aun sin la reforma de la carta organiza. Luego, a pesar que los diarios (nacionales e internacionales) reportan las cosas solo de manera discreta y no continua (es decir, cuando hay algo para vender), yo no creo que el conjunto de información de la gente que toma decisiones se haya alterado significativamente con la aprobación de la nueva carta orgánica.

    Una pregunta relevante para mi es qué es lo que este cambio (que, insisto, creo que no cambia nada hoy) implica para gobiernos a futuro. Supongamos que mañana hay elecciones y que algún opositor (léase, alguno de los es que criticaron la medida) es elegido presidente. Esta nueva administración, ¿tratará de aprobar una nueva carta organiza, más independiente? ¿O simplemente aprovechará que tiene esos recursos disponibles y los utilizará? Yo no sé bien la respuesta, pero lo que estoy seguro es que esto no se decidirá por ideología (es decir, si creo o no que la independencia es algo bueno) sino por las necesidades de financiamiento a las que se enfrente este nuevo presidente. Y también dependerá del apoyo político que este nuevo presidente tenga; ya que echar mano a las arcas del Central es mucho más fácil que implementar otros cambios que requieren aprobación parlamentaria. Este escenario a futuro es para mí el más preocupante luego del cambio aprobado en la carta orgánica del BCRA. La falta de independecia actual es, obviamente, tambien preocupante, pero no ha cambiado con esta nueva carta orgánica.

    Saludos

    Javier

  3. Riqui Neder says:

    Las recientes reformas introducidas a la Carta Orgánica (CO) del Banco Central de la República Argentina (BCRA) constituyen acciones más bien orientadas a incrementar el espectro de obtención de fondos del gobierno nacional antes que acciones destinadas a introducir eficiencia, solidez y equidad.
    En estas reformas se destaca algo que ya había sido introducido con la Ley 25562 que es que “el Estado Nacional garantiza las obligaciones asumidas por el Banco”. Ello estaría indicando un problema de “riesgo moral” y una disminución de la independencia o autarquía de la entidad. Es decir, deja más laxa la política del BCRA, dado que de todas maneras (haciendo buena o mala política monetaria) el gobierno central garantiza.
    El artículo 3° de la anterior CO se sustituye por uno más corto en el que se expresa que, además de preservar el valor de la moneda, el BCRA tendrá como funciones la promoción del empleo y el desarrollo económico con equidad social. Sin lugar a dudas, en esta conceptualización se está promoviendo una mayor intervención del gobierno y generándose también una pérdida de independencia de la entidad. En primer lugar, debe tenerse presente que hay (o debería haber) áreas de gobierno que sean las verdaderas encargadas de promover el empleo y el desarrollo económico con equidad social. Por ejemplo, ejecutando buenas políticas fiscales relacionadas con la disminución de impuestos al trabajo que promuevan más contrataciones, sin hacer perder derechos de los trabajadores, pero generando mayores posibilidades, particularmente a nuevos empleos. O también, con un sistema impositivo que permita distribuir riqueza y tender a una mayor equidad social, con hospitales que funcionen, servicios generales que se presten y accesibilidad universal creciente.
    El mantenimiento de la estabilidad de la moneda debería ser el principal objetivo del BCRA, no de una manera artificial (por ejemplo, dibujando índices) o de una manera caprichosa (por ejemplo, no modificando el tipo de cambio cuando sí se debe hacer). Con la estabilidad de la moneda es muy probable que se esté promoviendo el empleo y el desarrollo con equidad social, particularmente al evitarse el peor y más regresivo de todos los impuestos: el impuesto inflacionario, que deteriora día a día el poder adquisitivo de los ingresos, particularmente de aquellos que no tienen chances de ejecutar alguna política personal de cobertura contra los vaivenes de los precios.
    El artículo 4°, entre otros aspectos que sí son correctos, plantea que son funciones y facultades del BCRA regular tasas de interés y regular y orientar el crédito. Esto introduce un profundo grado de discrecionalidad para fijar encajes y normativas sobre tasas de interés. Por lo tanto, el sector público sería quien decide sobre quiénes tendrán acceso al crédito y cuánto. Y si el gobierno tuviera (como es de esperar) crecientes necesidades de fondos y con pocas restricciones para recurrir al Banco Central, entonces, el que se quedaría sin crédito (o al menos debería seguramente pagar tasas más altas) es el sector privado. Y en esto, nuestro país tiene una vasta historia de fracasos al respecto. Si se fijan tasas artificialmente, seguro que aparece el racionamiento del crédito y los mercados marginales. Y así, la “orientación del crédito” suena más a lobby que a progreso económico.
    Y si todo, todo, todo lo anterior no es más fuente de inflación, ¡válgame Dios!

  4. Antes que nada, debo aclarar que soy partidario de la concepcion de la política del Banco Central como integrante de la política económica del Estado, entendida como la acción general de gobierno para perseguir el bienestar de la sociedad.

    En esta dirección, la ley japonesa dispone que el Banco de Japón deberá “establecer siempre un diálogo estrecho con el gobierno y proceder a un intercambio de visiones suficiente con él”. El Banco Popular de China es otra institución que, a pesar de funcionar autónomamente, debe regularmente rendir cuentas al Consejo de Estado. En India, el Banco de Reserva administra y regula el sistema financiero determinando cada año –junto con el Poder Ejecutivo– la política en materia de crédito, de tasas de interés, no solamente en función de mantener la estabilidad de la moneda sino también de asegurar condiciones favorables al financiamiento del sector público. En Estados Unidos, el marco institucional de la política monetaria señala a la Reserva Federal el objetivo de empleo máximo, la estabilidad de precios y el mantenimiento de tasas de interés de largo plazo moderadas.

    Estoy en desacuerdo con lo que plantea “RIQUI NEDER”, dado que este señor recomienda que el Banco Central funcione como una institución autárquica e independiente del Poder Ejecutivo con el único objetivo de mantener la estabilidad de los precios. Una vision bastante conservadora que supone que el Banco Central preservará a la sociedad de los “abusos” del poder político que financiaría sus gastos con recursos proporcionados por la autoridad monetaria, evitando así otras alternativas menos populares, como el aumento de impuestos o el endeudamiento. Considera al Poder Ejecutivo como un actor oportunista alejado de los intereses de la sociedad, mientras que la institución monetaria aparece como exenta de intereses particulares y fiel garante de la estabilidad. (SUPUESTOS FUERTES)

    En esta visión extrema de la independencia del ente monetario puede estar el germen de un debilitamiento del sistema democrático, ya que los directores de la entidad toman decisiones de política económica sin tener representatividad popular. Por otra parte, esta visión puede conducir a “equilibrios macroeconómicos sub-óptimos”. Podría ocurrir que el Poder Ejecutivo determinara una política fiscal expansiva para lograr un objetivo de crecimiento y que, ante el temor de un alza de la inflación, el Banco Central aumentara las tasas de interés para frenar el gasto privado y la presión inflacionaria. Esta política del banco central podrá a su vez incitar al Poder Ejecutivo a decidir un aumento aún mayor del gasto para paliar los efectos de una mayor carga de intereses. Se genera así una espiral en que ambos entes insisten en decisiones del mismo contenido. La observación empírica sugiere que los bancos centrales de mayor autonomía consiguen una tasa de inflación inferior a costa de un menor crecimiento del producto.

    Slds

    Franquito

  5. Franco Exequiel Roland says:

    Muy interesante el post!

    Por mi parte, y a diferencia de lo que plantea mi homónimo “franquito” cuyas iniciales además coinciden con las mías (casualidades si las hay), considero que la independencia FUNCIONAL del Banco Central es realmente un aspecto central.

    Baso mi planteo en el mismo argumento que esgrime mi homónimo, es decir me parece que el BCRA es un actor trascendental en el diseño y la ejecución de la política económica. A partir de ahí está claro que los objetivos de política del BCRA deben estar alineados con los del Tesoro (o poder ejecutivo o Estado en su concepción amplísima si se quiere).

    Sin embargo, la realidad muestra que la reforma actual está en sintonía con lo que plantea “Riqui Neder” (nobleza obliga: mi profesor de política monetaria el año pasado), y a pesar de que no comparto el 100% de su pensamiento o sus recomendaciones de política, no he visto ninguna acción del BCRA diferente a la expansión acelerada de la emisión y los agregados monetarios.

    Si el planteo anterior pudiese ser demostrado con políticas “a la brasilera” con manejo de tasas, canalización del crédito por la vía de la banca de desarrollo (BNDES) quizá me atrevería a pensar que la reforma apunta a ampliar la cantidad de instrumentos y heterogeneizar el alcance de los objetivos (incumpliendo el marco de referencia de Timberger). No obstante, nada de eso ocurrió ni hay una sola acción (palabras sobran) en esa dirección, por ende me es imposible pensar en que esta reforma realmente apunte a lo que la letra calurosa del discurso Nac&Pop dice.

    Finalmente, creo que es un argumento bastante pobrecito decir, en otros países se hace tal o cual cosa, en especial realizar una comparación con Bancos Centrales como los de Japón, cuya realidad monetaria debe ser lo más antagónica a la nuestra y la idiosincracia aún más. Lo mismo en referencia a China. En otros países la política monetaria consiste en algo más que ver crecer el M2 al 25% / 30% / 40% y esperar que el “CIRCULO VIRTUOSO” del consumo estimule la oferta, la inversión, la productividad y los desenlaces místicos que la actual gestión monetaria predice.

    Saludos!

    P.D: Franquito, te propongo que firmes con tu nombre completo, para que no se nos confunda dado que nos llamamos de la misma forma y aparentemente incluso tenemos las mismas iniciales…

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