Qué sabemos sobre la emisión y la inflación?

by Juan Pablo Nicolini on 1 abril, 2012 · 64 comments

Mucho. Sí, los economistas, de derecha o de izquierda, graduados de Harvard, Chicago, Oxford, de la universidad de Hong Kong o de la escuela de graduados de Paris, sabemos mucho sobre la inflación. Lo sabemos en un sentido científico? Sí.

Es la economía una ciencia como la física? No. El objeto de estudio de la física implica que muchas de las cosas que ellos saben, pasan siempre. Si soltamos un objeto, caerá, y si sumergimos un cuerpo sólido en un líquido, recibirá un empuje de abajo hacia arriba igual al peso del volumen del líquido desalojado. Siempre.

En ese sentido, la biología tampoco “sabe” de la misma manera que la física, porque la unidad que estudia, está viva. Y la vida es aleatoria. En ese sentido, la biología hace predicciones, pero no con certeza absoluta: sus predicciones son sobre distribuciones de probabilidad, sobre cosas que son más o menos probables.  Para “aprobar” un remedio, los tests a ciegas deben mostrar mejorías en los enfermos por encima del llamado el efecto placebo, típicamente estimado, si no me equivoco, en un 30%. Cuando un remedio “cura”, eso no quiere decir que cura siempre. Quiere decir que la probabilidad de curar es mayor que el efecto placebo. Es en este sentido que la biología sabe.

Para la economía, las cosas son un poco más difíciles que para la biología: nuestro objeto de estudio, no solo está vivo, es inteligente. Eso quiere decir que analiza el futuro, y en función de lo que espera que puede llegar a pasar, basa su comportamiento hoy. Esa intromisión de los futuros posibles, que no necesariamente se concretarán, afecta las decisiones de hoy. Pero difícil no es imposible. Y por eso es que, después de mas de 200 años de trabajo, la economía sabe bastante.

No!, ya sé, la economía no sabe todo, muy lejos de eso. Hay muchas cosas que no entendemos y otras que entendemos mal. Por ejemplo, a esta crisis internacional, salvo muy, pero muy  pocas excepciones, no la vimos venir.

Desde este punto de vista, en la entrevista que dio la Presidenta de nuestro Banco Central el fin de semana pasado,  discutida por Andy en su breve entrada del lunes, muestra que no aprovecha las cosas – pocas, si quieren -que la economía sabe. Porque una de las cosas que sabemos bien, es que la emisión por encima de lo que crece la demanda, genera inflación. Siempre y en todo lugar. Andy puso muchos gráficos, aquí voy a hacer algunas variaciones sobre lo mismo.

Los gráficos que siguen, usan datos de la base del Fondo Monetario. Usamos la base monetaria y el índice de precios al consumidor. Usamos todos aquellos países que entre 1959 y el 2000 tuvieran más de 20 años de datos y por lo menos 10 años consecutivos (en la base nos quedaron 102 países). Con esos datos, calculamos la tasa de emisión (tasa de crecimiento de la base monetaria) y la tasa de inflación anual para cada país. El gráfico 1, muestra todos los datos. Eso quiere decir que cada dato es un año para un país determinado.  El gráfico contiene también la recta de 45 grados, o sea que la predicción teorica “la emisión genera inflación” quiere decir que los puntos deben estar sobre la recta de 45 grados.

Claramente, hay observaciones donde la emisión y la inflación son diferentes – lejos de la recta de 45 grados. Nadie duda eso. Uno de los motivos por los cuales eso sucede, es que la demanda de dinero (las necesidades de efectivo de la sociedad) cambia y los bancos centrales, cuando pueden anticiparlo,  satisfacen esa demanda, aumentando la cantidad de dinero. Por ejemplo, en el último trimestre de cada año, la gente necesita más dinero. Los Banco Centrales lo saben y, para mantener la estabilidad de la moneda, aumentan la base monetaria a fin de año.  Luego, en enero, la vuelven a retirar. Claramente, eso no afecta la tasa de inflación, todo lo contrario. Pero qué pasa si un Banco Central emite dinero y luego no lo retira? Esos son los cambios que, al ser permanentes, no desaparecen al hacer promedios. Por eso, en el gráfico 2, calculamos las tasas de inflación y de tasa de emisión de dinero promedio para dos años. En el 3, el gráfico muestra promedios para 5 años y en el 4, el promedio para todo el período, de manera que cada dato es un país.

 

No cabe duda  que la enorme precisión de la teoría esta basada en un montón de países que están cerca del origen y de unos pocos que tuvieron inflación muy alta (uno de esos puntos somos nosotros). Por eso, en los gráficos 5 a 8, se reproduce el ejercicio, para los países que tuvieron menos del 15 % de inflación anual.

 

Los gráficos son elocuentes, solo quiero agregar lo siguiente: no son muchas las predicciones médicas, relativo a la complejidad de la biología,  que tengan la precisión estadística que tiene la relación entre emisión e inflación.

Una aclaración: cuando una economía crece, se puede emitir una cantidad equivalente al aumento correspondiente de la demanda, sin generar inflación. Si se fijan, van a ver que la ordenada al origen de la recta, en los gráficos de arriba, no es exactamente cero.

Antes de terminar, dos cuestiones que surgen al debatir este tema. El primero es el tema de la correlación versus la causalidad. Si, lo único que muestran los gráficos es correlación. Totalmente de acuerdo. Pero una de las variables, la controla el Banco Central. Es decisión del Banco Central cuánto se emite. Es el Banco Central el responsable. Si el Banco Central no emite, no hay inflación.  Dentro de esta misma lógica quiero reivindicar a – por lo menos algunos de – los funcionarios del Banco Central durante los 80. Sabían perfectamente que la emisión genera inflación. Pero fueron víctimas de un estado quebrado, con déficits fiscales crónicos, sin autoridad para conseguir lo que cada uno de nosotros está forzado a conseguir todos los años: que nuestros gastos se ajusten a nuestros ingresos. No los reivindico porque no hayan sido responsables, lo fueron. Los reivindico porque hicieron el intento, aún sabiendo las dificultades.

El segundo tiene que ver con la literatura  auto-llamada “Neo-Keynesiana” asociada a Woodford, Taylor, Gali y muchos otros. Todos los modelos que escriben son perfectamente compatibles con la noción de que la emisión genera inflación.  Es que si no lo fueran, poca gente los tomaría en serio. Si no me creen, miren aquí

http://www.columbia.edu/~mw2230/TwoPillars.pdf

El punto de esa literatura, que ha sido muy influyente en Bancos Centrales, es que si la autoridad monetaria controla de manera efectiva la tasas de interes, y la mantiene baja en promedio (entre el 5% y el 2%, mas o menos) la inflación será baja (entre el 3% y el 1%). Y qué pasa con la emsión? En estos modelos, controlar efectivamente la tasa de interés implica que la emisión será igual (en una economía que no crece, si hay crecimiento, habrá una diferencia) a la inflación. Mantener tasas bajas es justamente lo que garantiza que la emisión y la inflación serán bajas. Ninguno de los autores neo-keynesianos miran los gráficos de arriba con preocupación: sus modelos son totalmente consistentes con esos datos. Si les quedan dudas, miren este artículo de Woodford.

http://www.columbia.edu/~mw2230/Convergence_AEJ.pdf

Y este tema está relacionado a otro: qué pasa cuando hay tipo de cambio fijo como durante la convertibilidad? Es muy parecido: la convertibilidad fue la forma de impedir que el Banco Central emita – lo hacía para financiar al gobierno.  La inflación no bajó porque había tipo de cambio fijo. Hubo muchos intentos con tipo de cambio fijo, en Argentina y en países vecinos, que no funcionaron. La convertibilidad mato la inflación porque consiguió, de manera duradera y sostenida, reducir la emisión para financiar al fisco.

El Banco Central (o el poder legislativo, que debe gobernarlo) puede implementar un sistema que haga que la emisión sea el resultado de las propias acciones del Banco Central. Si hay tipo de cambio fijo, comprar y vender dólares. Si usa la tasa de interés, intervenir el mercado de crédito. Pero en cualquier caso, de manera directa o indirecta a través del sistema que se elija usar, la emisión es responsabilidad del Banco Central.

La reforma reciente de la carta orgánica del Banco Central implica que habrá inflación? No. Solo implica que el Banco Central no tiene garantías institucionales para negarse a financiar el tesoro.  Si el gobierno vuelve a la saludable conducta de tener superávit fiscal, tal como lo hizo entre el 2003 y el 2007, no hay motivo para tener inflación, con esta carta orgánica o con cualquier otra.

En su entrevista, la presidente del Banco Central menciona que durante los 80, se llegó a financiar más del 17% del producto, y que con la nueva carta orgánica, solo se podrá financiar el 3%. No conozco ningún estudio – y conozco muchos – que justifiquen la cifra del 17%. Según cálculos propios, nunca superó el 12%. Me gustaría aclarar que durante los peores años, del 88 al 91, no se financió más del 5%. Y si usamos modelos muy simples de estado estacionario, para financiar el 3% del producto, hace falta una inflación muy superior a la actual, pudiendo ser mayor al 100% según algunos cálculos.

En los últimos años, hemos tenido emisión por arriba del 30% anual. La economía creció entre el 7 y el 8 por ciento anual,  por eso tuvimos inflación por arriba del 20% anual. Si hubieramos tenido programas monetarios apenas por debajo del 20% desde el 2007, la tasa de inflación hubiera sido muy parecida a la que publicó el INDEC. Esto, es más cierto que decir que fumar genera cáncer.

Previous post:

Next post: