Es falso decir que “Es totalmente falso decir que la emisión genera inflación”

Ayer en un reportaje en Página 12, Mercedes Marcó del Pont, la Presdiente del Banco Central de la Republica Argentina dijo: Es totalmente falso decir que la emisión genera inflación. Aqui reproducimos una parte de la entrevista y material de entradas anteriores que contradicen la visión de la presidente del Banco central. 

Periodista de Pagina 12
 –Algunos economistas advierten que la decisión de potenciar la capacidad de financiamiento del Banco Central al sector público generará inflación.

Mercedes Marco del Pont
Es totalmente falso decir que la emisión genera inflación. Solamente en Argentina se mantiene esa idea de que la expansión de la cantidad de dinero genera inflación. El pánico que se quiere transmitir alrededor de la capacidad de financiar al Estado es muy parecido al debate sobre el uso de reservas para pagar deuda. Es el mismo discurso. Descartamos que financiar al sector público sea inflacionario, porque según esa afirmación los aumentos de precio son por exceso de demanda, algo que no vemos en Argentina. En nuestro país los medios de pago se adecuan al crecimiento de la demanda y las tensiones de los precios están por el lado de la oferta y el sector externo.

Vea la entrevista completa aqui.

Hoy haremos una entrada corta que refuta las primeras dos oraciones. Mas adelante nos dedicaremos a analizar el resto de la entrevista. El material es de la entrada del 12 de noviembre de 2011, ¿Por qué tenemos inflación?

La idea que la emisión de dinero genera inflación no es una idea que se mantiene sólo en Argentina.  Esta idea tiene un nombre internacional: la teoría cuantitativa del dinero. La teoría cuantitativa data al menos de los ensayos sobre dinero e interés de David Hume (1752). Hay pocas proposiciones en economía sobre las que haya tanto acuerdo entre economistas y evidencia tan contundente como la que hay sobre la validez de la teoría cuantitativa en el largo plazo.  Guillermo Bozzoli en su contribución a 1000 palabras del viernes 12 de noviembre de 2011 nos provee evidencia para 134 años de historia monetaria argentina.

La Teoría Cuantitativa del Dinero. Argentina 1875-1990La Teoría Cuantitativa del Dinero. Argentina 1875-1990.

El gráfico ilustra la teoria cuantitativa del dinero para el caso argentino. La misma predice que la inflación es igual a la diferencia entre la tasa de expansion de la oferta monetaria y la tasa de crecimiento real del ingreso. Cada punto en el gráfico corresponde a un año calendario. La pendiente de la regresión es estadísticamente igual a 1.

George Mc Candless, un economista del BCRA, junto con Warren Weber, de la reserva federal, nos ofrecen evidencia internacional.  Estos economistas calcularon la tasa de creación de dinero y la tasa de inflación promedio a lo largo de 30 años (1960-1990) para 110 países y encuentran que como predice la teoría todos los puntos están alineados sobre una línea con pendiente de 45 grados.

Dinero e Inflación. Mc Candless Weber (1995)

En palabras de Robert E Lucas Jr. al recibir su premio nobel en 1995:  La teoría cuantitativa, en el largo plazo, “… applies, with remarkable success, to co-movements in money and prices generated in complicated, real-world circumstances. Indeed, how many specific economic theories can claim empirical success at the level exhibited in Figure 1? ”

51 Comments

  1. Uffff. Muy simple. Correlacion no implica causalidad. Es increible que en 2012 todavia se crea esto. A ver, nombro derechosos que ya abandonaron esta burda, primitiva, falaz, refutada, INFANTIL teoria. Todos estos sostienen que el banco central controla la tasa de interes, y que no debe preocuparse por la cantidad de dinero. Ningun zurdito, eh? De los mas nuevitos a los mas viejos. John Taylor, Bernanke, los 8 que votan en la Reserva Federal, Draghi, Mervyn King, Blinder, Woodford, todos los del “Nuevo Consenso”, todos los paises que implementan metas de inflacion (controlan la tasa de interes, no se preocupan por la CANTIDAD DE DINERO), Summers, cualquier banquero, Volcker, todos los banqueros centrales ingleses que vinieron despues del FRACASADO EXPERIMENTO MONETARISTA de Thatcher (y lo mismo para Reagan, por eso menciono a Volcker), Robertson, Hawtrey, Ohlin, Schumpeter, Wicksell, Hayek (no era monetarista, por mas que odiase la inflacion), Thornton, MacLeod (y antes de hacer el chiste tonto con Highlander, les recomiendo que lean bien a MacLeod, economista del siglo 19), y muchos muchos mas. No mencione ningun zurdo ni keynesiano (porque considerar a Summers como keynesiano es un insulto a Keynes, y lo mismo va para John Taylor). Y pensar que los estudiantes de Di Tella pagan lo que pagan, para que les digan que la emision genera inflacion. Ya que citas a Lucas, por que no mencionas la entrevista con La Nacion en la que dijo que la teoria de las expectativas racionales es totalmente inutil para explicar la crisis del 2008? P.D.: en este teclado no tengo acentos.

    • Acá van algunos párrafos de un artículo de Taylor en Bloomberg en septiembre de 2011:

      “Several times in the 1970s the Fed increased money growth, trying to reduce unemployment. But the unintended consequence was actually to increase joblessness: Higher and higher inflation rates eventually required a painful disinflation, with unemployment rising above 10 percent.”

      (“Varias veces en los 70s la Fed aumentó la tasa de crecimiento del dinero, tratando de reducir el desempleo. Pero la consecuencia fué que aumentó la falta de empleo: altas y más altas tasas de inflación eventualmente requirieron una desinflación dolorosa, con el desempleo aumentando por arriba del 10 por ciento.”)

      Con respect a Volcker y su legado, Taylor dice:

      “During the 1980s and 1990s, Fed officials rarely referred to the dual mandate (even in the early 1980s, with unemployment rates as high as today). When they did so, it was to make the point that achieving price stability was the surest way for monetary policy to keep unemployment down.”

      (“Durante los 80s y los 90s, los funcionarios de la Fed raramente se refirieron al mandato dual – aún al principio de los 80s con tasas de desempleo tan altas como hoy. Cuando lo hicieron, fue para hacer el punto de que lograr estabilidad de precios era la forma más segura que tenía la política monetaria de mantener bajo el desempleo.”).

      No se, estaría bueno que cuando un comentarista contribuye al blog nos facilitara la evidencia que lo lleva a afirmar lo que afirma. Así aprendemos todos, no?

    • Pablito,

      Conociendo en persona a algunas de las personas que mencionas, estoy seguro que no estarían de acuerdo con vos.

      De hecho, hasta Keynes consideraba que existía causalidad de emisión a inflación, o al menos eso surge de este quote: “The inflationism of the currency systems of Europe has proceeded to extraordinary lengths. The various belligerent governments, unable or too timid or too short-sighted to secure from loans or taxes the resources they required, have printed notes for the balance. In Russia and Austria-Hungary this process has reached a point where for the purposes of foreign trade the currency is practically valueless.” (from The Economic Consequences of the Peace by John Maynard Keynes, 1919. pp. 235-248.)

    • Del presidente de la Reserva Federal de Filadelfia, uno de los que votó en la Reserva Federal el año pasado, en un discurso ayer en el Banco Central de Francia:

      “History also teaches us that resorting to the printing press in lieu of making tough fiscal choices is a recipe for creating substantial inflation and, in some cases, hyperinflation. Using inflation as a backdoor to such fiscal choices is bad policy, in my view.”

      (“La historia también nos enseña que recurrir a la impresión en lugar de tomar medidas de política fiscal difíciles es una receta para crear inflaciones significativas, y en algunos casos, hiperinflaciones. Usar la inflación como un sustituto encubierto de esas elecciones fiscales es mala política económica, en mi opinión.”)

  2. Se nota que no comprendes la teoría cuantitativa del dinero ni el funcionamiento de una economía pequeña y abierta con tipo de cambio fijo, como Argentina. Correlación entre M y P no implica causalidad. Tanto M como P son endógenos!

    • Eso si hay movilidad perfecta de capitales. Me parece que no es el caso en Argentina, no?

      • Sinceramente, que te hace creer que no hay perfecta movilidad de capitales? Si es por el control de cambios instaurado a fines del año pasado, lo único que logra es una devaluación de facto del peso, (cuyo precio verdadero está determinado por el TC implícito, o el BLUE), pero no interfiere en la movilidad de capitales.

        • “confesión se partes, relevo de pruebas…”: Tu respuesta reconoce la no existencia de MPdK, por lo que M deja de ser perfectamente endogena.

  3. Pablo, con un sistema de metas de inflación, el Banco Central fija una tasa de interés y la cantidad de dinero es la que se demande a esa tasa; esto no implica que no se pueda crear escenarios inflacionarios. Esto es una manera de llevar la política monetaria, pero de ahí a decir que a ninguno de estos destacados le interesa la cantidad de dinero es un paso bien largo.
    Es cierto que, en estos países, se han seguido políticas expansivas poniendo la tasa de interés casi en cero en los últimos años por la crisis (con expectativas de inflación también bajas), pero esto se da en un contexto de crisis donde la inflación pasa a ser una preocupación secundaria. Antes hay que evitar que explote la bomba y después vemos como nos retiramos.
    Ahora bien, el contexto de Argentina es bien diferente. El panorama a venido siendo expansivo (parece que hay signos de que no lo va a seguir siendo) y claramente inflacionario. Creame, ningún banquero central de los que nombró arriba consideraría ponerle más nafta al fuego en estas circuntancias.
    Además, la presidente mostró mucha confusión de conceptos en la nota. Creo que quiso decir que el problema en Argentina esd la oferta y que por eso no importaba importaba aumentar la demanda agregada. Me imagino que cree que con las modificaciones va a poder aumentar la oferta, es decir que el banco central pase también a estudiar que proyectos son los más productivos y que por alguna razón nadie los queire financiar (una especie de Banco Nación, digamos).
    Por último aclaro que no tengo nada que ver con la Universidad Di Tella.

    Attentamente,
    DS

  4. Es increíble que un presidente de Banco Central digo semejante cosa. Si bien uno puede pensar que la política monetaria tuvo un rol de “convalidación” en los últimos años, en la inflación argentina se explica mucho por el accionar de esa institución.

    A Mercedes Marco del Pont se lo comió el personaje (a muchos, con tal de diferenciarse de lo ortodoxo se hacen los distraidos hasta con lo más obvio). Supongo que no creerá en estas cosas que dice.

    Es cierto que la emisión no necesrariamete genera inflación y es algo que puede dar a un buen debate, pero acá estamos hablando de otra cosa.

    Saludos,
    Nicolás.

  5. Como estamos con las respuestas, eh! Tocaste un nervio, Andy.

    Obviamente correlacion no implica causalidad. Por eso mismo tenemos teorias para explicar esas correlaciones. La teoria cuantitativa del dinero nos dice que si el gobierno fija M, P sale determinado endogenamente. Si el producto sube y% y el dinero sube m%, el nivel de precios sube m-y%. Eso es todo muchachos. La cantidad de dinero sube 30%, el producto sube 5%, entonces te sale una inflacion del 25%.

    Y si, la gran mayoria de los economistas, salvo algunos sonambulos, estamos de acuerdo que la inflacion es un fenomeno puramente monetario (salvo alguna que otra fluctuacion de corto plazo), como gran Milton Friedman y Anna Schwartz nos enseñaron hace muchos años. Es de necios negar que la inflacion es causada puramente por la politica monetaria que sige el Banco Central.

  6. Correlación no implica causalidad. Y tenemos una teoría. Mucho más contundente, sin embargo, resulta la evidencia histórica. Alemania años veinte del siglo pasado. Europa y el influjo de metales preciosos luego de la invasión de América por los españoles. Y tantas otras más que ni sentido tiene enumerarlas. En fin, no hay peor ciego que el que no quiere ver.

    • Así es, no hay peor ciego que el que no quiere ver. ¿Por qué la experiencia inflacionaria de Europa después del descubrimiento de América no fue un fenómeno monetario? No dices que fue causada por el aumento de metales preciosos que entraban de América? ¿No es eso un aumento en la oferta monetaria?

  7. Una observación: en la primera figura el título dice “Más emisión – Más inflación”, pero debajo de la figura dice “Tasa de expansión monetaria – Tasa de crecimiento económico”. Estimo que esta última es la que está equivocada, pero así como está no se entiende.

  8. Aclaro mi precedente observación: en la primera figura el título dice “Más emisión, Más inflación”, pero debajo de la figura dice “Tasa de expansión monetaria – Tasa de crecimiento económico”. Probablemente la inscripción debajo indica que la variable es la DIFERENCIA entre la expansión monetaria y la tasa de crecimiento económico, pero no queda claro. Así como está parecería indicar que el gráfico relaciona emisión con crecimiento, lo cual contradice al título. Sería bueno aclararlo.

  9. Lo que está diciendo Marcó del Pont es que la inflación tiene causas estructurales, y el dinero es pasivo, es decir, se emite porque hay inflación, no que hay inflación porque se emite.
    La inflación estructural, no desafía la correlación entre dinero e inflación.

    Yo por mi parte, no conozco otro país del mundo que conduzca la política monetaria como lo hacemos nosotros. Puede ser por 3 razones:
    1) somos más inteligentes, entonces sabemos mas de economía monetaria. Seguramente nuestra magia monetaria nos va a arrojar mejores resultados.
    2) somos distintos, Los argentinos nos comportamos de otra manera que el resto de la humanidad, por lo tanto nuestra economía es distinta, y requiere otro marco teórico para analizarse
    3) somos totalmente incapaces de tener una moneda propia, no aprendimos nada de nuestra rica historia inflacionaria. Se acabó la guita y para que el show siga hay que financiarse de alguna manera.

    me inclino por la última

  10. Una frase que se va a agregar a la lista de tristes célebres frases de autoridades argentinas sobre temas económicos

  11. economist.comNotable, para no abundar en QE etc
    http://www.economist.com/blogs/freeexchange/2012/03/monetary-policy-3?fsrc=nlw|newe|3-23-2012|new_on_the_economist

    todo este post parece copiado de mises.org

    http://wiki.mises.org/wiki/Inflation

    en fin, ideas nuevas?

    • Si toda conversación necesitase de ideas nuevas habrían pocos avances. Es válido y útil el intercambio de visiones en la que no haya acuerdo. ¿Alguna idea nueva por tu lado? Me imagino que si la tuvieses una buena idea nueva la estarías trabajando para mandarla a publicar a un top-5 journal.

      Saludos

      • Como asumo que esto es libre, asumo tambien que un sitio academico trata de hacer varias cosas (entre otras)

        a) Identificar nuevas corrientes de pensamiento y discutirlas
        b) Tratar de ver con los nuevos paradigmas, si los fenomenos que analiza puede explicarse mas sencillamente con estos nuevos paradigmas o, no sirven para ello.

        Ahora bien, como tampoco, creo, es un sitio de estudiantes, sino de por lo menos Masters o Phds, creo que mis suposiciones a) y b) son correctas.

        No por eso, el ser francotirador asume que yo tenga ideas nuevas, la verdad, no, no las tengo, pero, puedo, creo, tener el derecho, sujeto a lo que el moderador crea como libre expresion, ya que tambien puede borrarlo, a dejar mi parecer.

        Vale la pena mencionar que NO dije que lo copiaban, por sino quedo claro, tampoco lo pense, pero, todo el articulo era, digamos, peligrosamente parecido a mises y la inflacion, nada mas.

        Si en algun momento parecio que decia lo copiaron, mis disculpas, no lo creo, en absoluto, pero, es como dijo Albert, Insanity: doing the same thing over and over again and expecting different results.

        last, de tanto leer al amigo Hector y sus links, al menos aprendi a leer los links, no se si entendi lo que tienen por contenido, y, recordemos, los austriacos son una religion

        saludos cordiales

        PD sientanse libres de restringir el acceso, borrar mis comentarios, etc, Uds son dueños
        .

        • Aclaro que yo no soy parte del equipo de foco económico. Mi reacción fue consecuencia de que me pareció bastante soberbio tu comentario. Como me sigue pareciendo lo de “peligorsamente parecido a…” que usas. En fin, puede ser un problema de percepción mía nomás.
          Saludos

          • Lo es, cuando dije peligrosamente parecido, lo dije basicamente por que creo , yo, que los austriacos son una religion y si los dejas imponer su pensamiento sin discutirlo acabadamente ponen a vender carne humana en el gancho, el mercado decidira el precio.

            Y, no les importa el metodo en general, al fin y al cabo, asesoraron a Pinochet (con un fracaso bastante estruendoso, eso si). Despues vino Buchi, pero, Buchi no es Friedman http://en.wikipedia.org/wiki/Miracle_of_Chile

            Por eso, dije peligrosamente parecido, no dudo, en absoluto, de la calidad intelectual y humana de los que escriben aca, solo el detalle, que, si parecio soberbio, es solo mi falta.

  12. Inflación, tipo de cambio, tasa de interés/tasa de crecimiento. Podés manejar una sola y las otras dos se ajustan solas. Acá pretenden manejar las tres juntas, tan básico como imposible. No hay causalidad sino resolución simultánea.
    Pero más importante aún, Pablo, MdP habla específicamente de emisión para financiar el déficit estatal, vs casos donde se busca mantener una relación entre crecieminto e inflasión. Si imprimís para financiar déficit, si generás inflación. Que no es lo mismo que imprimir para acompañar crecimiento económico (M0/PBI) o ajustar la tasa de interés porque la economía está creciendo demasiado. Me parece perverso y manipulador, además de completamente falaz tu comentario.

  13. Emilio Espino says:

    K. Marx sobre la inflacion como fenomeno monetario (Capital Vol. I, page 108 in Alien & Unwin edn.)
    If the quantity of paper money issued is, for instance, double what it ought to be, then in actual fact one pound has become the money name of about one-eighth of an ounce of gold instead of about one-quarter of an ounce. The effect is the same as if an alteration had taken place in the function of gold as a standard of prices. The values previously expressed by the price will now be expressed by the price £2.

    Tract on Monetary Reform by John Maynard Keynes
    Describing the various effects of unstable currency on investors, business people, and wage earners, Keynes (1883-1946) recommends the implementation of policies that aim at achieving stability of the commodity value of the dollar rather than the gold value.

  14. Ariel Rajnerman says:

    Muy buen articulo.
    Pablo:
    Es tan claro como lo explicó Costas. Resulta evidente que no siempre emisión implica inflación, ya que si el producto (real) aumenta más que la creación de dinero no debería aumentar la inflación. De hecho, esto es lo que dice la teoría.

    Pero claramente, en el escenario actual de Argentina, mayor emisión va a traducirse en mayor inflación, ya que el producto e no va a crecer mucho más que un 3% (chequea cualquier pronostico serio). Casi sin capacidad ociosa y con escasa inversión genuina (que pueda aumentar la FPP del país), no hay dudas que mayor emisión generará más presión en los precios.

    Y, por útlimo, antes de defender a Del Pont miremos cómo nos va con respecto al resto de los paises. Data del WEO data base (FMI). Ranking de aumento del IPC – Promedio ultimos 3 años:
    (1) Bielorrusia – 28%, (2) Rep. democratica del Congo – 27%, (3) Venezuela – 26%, (4) Argentina – 22%, (5) Sudan 17%. Después siguen 180 paises más, de los cuales 150 tienen tasas de inflacion de un digito. Algo mal estarán haciendo, no?

  15. La hagamos fácil. Si te preguntan… El país X planea emitir al 50% anual para siempre. ¿Qué tasa de inflación promedio pensas que va a tener de acá a 30 años?

  16. Suponiendo que MMdP habla de dinero pasivo, lo que puede ser pero tampoco queda súper claro:

    1) Si el problema es estructural, hablar de inflación estructural en un país que vivió casi una década con inflación virtualmente cero y en un mundo donde el 95% de los países tienen inflación de un dígito no tiene sentido.

    2) Cuando el dinero es pasivo porque el BCRA fija alguna variable tipo el TC o la tasa de interés, es decisión del BCRA… Ergo la inflación es culpa del BCRA.

    Respecto a 2), notar que digo TC o tasa de interés. El año pasado el BCRA llevó una política monetaria súper expansiva donde desesterilizó a lo loco porque nunca subió la tasa que pagaban sus Lebacs y Novacs y consecuentemente nadie le renovaba dichos instrumentos, que buscaba bajar las tasas mientras seguía fijando el TC. Esa idea de controlar todo, o de que el trinomio de la imposibilidad no se cumplía, fue lo que llevo al aumento de la fuga de K que terminó con todos estos controles que van a llevar a una desaceleración del crecimiento monstruosa. Eso es todo culpa de MMdP y demuestra que el mandato del BCRA debería ser uno (en realidad, la estabilidad de precios implica cuidar el empleo, pero me da pereza detenerme en algo tan obvio). El aumento de la fuga de K fue pura y exclusivamente por emisión, si uno ve los demás componentes de la BoP es obvio. ¿Cuándo antes pasó que la CC caiga y la fuga vaya en la otra dirección? Never. Otra forma de ponerlo es: pde caer la demanda de dinero en un contexto donde la absorción aumenta, teniendo en cuenta que los agregados monetarios como % del PBI son muy bajos lo que denota que la demanda de ARS es meramente transaccional? No me cierra. El problema fue un exceso en la oferta monetaria que se esterilizó por la caída en las reservas. Y el exceso fue por la fantasía trasnochada de controlar i con un TC fijo (i empezó a subir cdo la expectativa de depreciación del peso empezó a aumentar en 2H11). Lo que más bronca me da es que hacen todo mal, cosas que un alumno de grado de segundo año sabe que están mal, y después hablan con una soberbia y con una mala fe, porque dicen mentiras adrede, aplastantes.

    Algún grupo de economistas académicos que no tenga limitaciones profesionales para expresar sus opiniones públicamente (como los que escriben acá) tienen que esmerarse y explicar todo esto de una forma entendible en un medio masivo. Bah, ya es un poco tarde, pero bue, “si está enfermo, está con vida aún”.

    Slds,

    F.

  17. Amigo F. no necesitas ningun economista para saber la verdad.
    Tu tuviste el lamentable placer de vivir en un pais casi sin inflacion, por lo que sabes entiendes muy bien las tonterias que hablan, tu viste en la semana santa de esos años como aumentaba el pescado por la demanda, inflacion de demanda si quieres, cuando no era temporada de tomate,( invierno), este aumentaba, inflacion de oferta, por escases, pero luego todo volvia a mas o menos su precio medio porque la cantidad de dinero en la economia no variaba mucho o nada.
    Claro puede ocurrir, de hecho ocurrio, que cuando uno trae mucha guita de afuera aumente los precios, caso de la locaciones donde se asento La lumbrera.
    Pero aca la guita sale, por lo que te puedo decir sin temor a equivocarme que la inflacion aca, es por emision y mucha.
    En otros lados la inflacion actua como alarma, que les informa que estan emitiendo mas de lo necesario, y como el valor de su moneda, si flota, nos da una idea del valor o la capacidad del gobierno y pais que la posee, todos tratan que esta no se dispare.
    Saludos.

  18. Fácil! si, como dice esta mujer, la emisión no genera nunca inflación entonces dejemos de cobrar cualquier tipo de impuesto y financiemos todo el gasto con emisión! total! no pasa nada!

  19. Mucas gracias a todos por los comentarios y la muy interesante discusión.

    Voy a tocar el tema de la causalidad y del dinero pasivo que mencionaron algunos comentaristas.

    La premisa basica de la teoría cuantitativa es la estabilidad de la demanda de dinero. Juan Pablo Nicolini, el 6 de Febrero de 2011, escribio una nota en el blog sobre la estabilidad de la demanda de dinero en Argentina y en EEUU (basada en un trabajo conjunto con Robert E Lucas Jr.). Enlace.

    La estabilidad de la demanda de dinero implica que para una tasa de interes y un nivel de ingreso dados, los saldos monetarios reales estan determinados. Es decir hay un valor de equilibrio de M/P. Aqui es claro que si el Banco Central, directa o indirectamente elige M, los precios están controlados. La causalidad va claramente de M a P.

    Tal como algunos comentaristas sugieren, uno puede pensar en regimenes monetarios en los cuales la causalidad va de P a M. Es decir, la gente pone precios altos porque espera que el banco central va a emitir muchos pesos y el baco central, por temor a una recesión, convalida esos precios. Esta es la lógica de Barro y Gordon (ver mi nota del 14 noviembre 2010, aqui). La inflación estructural es otra teoría de la inflación con dinero pasivo.

    Los regimenes de metas de inflación (conrolando la tasa de interés) o los de de tipo de cambio fijo mencionados por los comentaristas controlan la inflación indirectamente y dejan que la cantidad de dinero la determine el mercado, pero son formas indirectas de controlar la cantidad de dinero e inflación, distintas de los modelos de dinero pasivo que mencioné anteriormente en los que la autoridad monetaria simplemente valida la expectativas de inflación del sector privado ofreciendo la cantidad de dinero demandada. Claros ejemplos son los planes de estabilización que usan el tipo de cambio como ancla nominal (tablita de Martinez de Hoz 79-81 y convertibilidad en 1991) o la desinflación de Nueva Zelanda.

    Los modelos de dinero pasivo donde hay inflación porque el sector privado espera que la autordad monetaria emita mucho y esta convalida estas expectativas son plenamente consistentes con la idea de Mercedes Marco del Pont al decir que en Argentina los precios suben y no vemos exceso de demanda.

    Ahora, es importante detenerse a pensar y darse cuenta que la autoridad monetaria elige el régimen monetario. Si tenemos un régimen de dinero pasivo que genera mucha inflación es responsabilidad del Banco Central cambiarlo y adoptar uno en el que la inflación este controlada. En este sentido, la Banco central siempre tiene la posibilidad de controlar la cantidad de dinero y, por ende, a traves de la demanda de dinero, la inflación. Por lo tanto la emisión de dinero, que en última instancia, siempre controla el Banco Central causa la inflación.

  20. Guillermo, muchas gracias por tus comentarios.

    Mundell-Fleming es un mal ejemplo para esta discusión porque es un modelo con precios fijos.

    En cuanto a la pregunta en un sentido mas amplio, en una economia abierta con bienes transables y no transables, su precio relativo este determinado en equilibrio (ver nota, acerca del tipo de cambio real). Escribamos este precio relativo como P*E/Pn, donde P* es el precio en dólares de un bien comerciable, E el tipo de cambio nominal y Pn el precio en pesos the un bien no transable. Al elegir E (el tipo de cambio fijo), el banco central implicitamente está eligiendo Pn y el nivel general de precios que es un promedio de E y Pn. La cantidad de dinero es endógena pero como el tipo de cambio es el ancla nominal. El banco central elije la tasa de inflación al elegir la tasa de devaluación. Hace política monetaria con otro instrumento. La cantidad de dinero es la que sale de la demanda de dinero, como indica la teoría cuantitativa. Fijate, aparte, que si el Banco Central emite mucho dinero, el tipo de cambio fijo colapsa porque se agotan las reservas (lee Krugman, 1979, A Model of Balance-of-Payments Crises, otra aplicación de la teoría cuantitativa).
    Me imagino que lo que decia Lucas en es post, es lo mismo que escribimos Martin Uribe y yo por esa época en este blog, diciendo que la inflación que veiamos en el 2009 era producto del aumento del precio relativo de los bienes no transables y la negativa del BCRA a dejar apreciar el peso. La emisión, era la necesaria para satisfacer la demanda de dinero a los nuevos precios. Hubies side menor si se apreciaba el peso y la inflación tambien hubiese sido menor. La compra de reservas era la forma automatica del mercado de validar la tasa de inflación y emisión elegida por el central a traves del manejo del tipo de cambio. En síntesis, elegir el tipo de cambio es lo mismo que elegir M, la teoría cuantitativa se cumple y si el BC emite de más el régimen colapsa. En ultima instancia, no hay inflación sin emision.

  21. Guillermo Gallacher says:

    Elegir el tipo de cambio no es lo mismo a elegir M. Cuanto se elije E, M fluctúa de acuerdo a la demanda de dinero. La demanda de dinero nominal aumenta con aumentos de P (ceteribus paribus). Por ende, M es endógeno.

    Por lo tanto, es falso decir que “es falso decir que “Es totalmente falso decir que la emisión genera inflación””.

    No estoy afirmando que la inflación no tenga un origen monetario, ni que el dinero no sea neutral a largo plazo. Tampoco estoy defendiendo a MMdP. Ni leí la entrevista. Solo me referí a esa afirmación.

    PD: mencione a Mundell-Fleming como ejemplo de la trinidad imposible.

    • Esto es una cuestión semantica ya que estamos absolutamente de acuerdo en como funcional la economia. Lo que te estoy tratando de decir es que como para cada E hay un M que viene a través de la demanda de dinero, es indistinto si el Banco Central elige M o E. El nivel de precios esta determinado por esa elección de política monetaria del E (e implicitamente el M). La causalidad va de E(o M) a P. Nunca va de P a E (o a M).

  22. Guillermo Gallacher says:

    Lamentablemente no estamos de acuerdo en como funciona la economía, puesto que para mí la emisión monetaria no es inflacionaria bajo un régimen de tipo de cambio fijo. Saludos y gracias por las respuestas.

    • Probemos de nuevo. Con un tipo de cambio fijo como el dinero es endogeno el banco central no puede emitir. Elige el tipo de cambio y a ese tipo de cambio la demanda de dinero es la que la gente elige. Si emite mas pesos de los que la gente quiere, las gente se los vende de vuelta al banco central y termina no emitiendo nada. Al elegir el tipo de cmbio, dada la demanda de dinero, el banco central implicitamente elige la cantidad de dinero. Si emite mas dinero del que puede recomprar con las reservas el tipo de cambio fijo colapsa (Krugman 1979). Mover el tipo de cambio es equivalente a mover la cantidad de dinero. La unica manera de emitir es devaluar. Claramente, esto es inflacionario.

      • Guillermo Gallacher says:

        “..Mover el tipo de cambio es equivalente a mover la cantidad de dinero…” Esto es cierto a largo plazo, dadas rigideces de precios a corto plazo.

        “…La unica manera de emitir es devaluar. Claramente, esto es inflacionario.”

        ¡Exacto! La devaluación es inflacionaria, no la emisión.
        Por lo tanto: 1)se devalúa 2)Aumentan gradualmente los precios y aumenta la demanda nominal de dinero, por lo que se emite para sostener el nuevo TC. La emisión es producto del aumento de P, que es producto del aumento de E.

        Creo que ahora si coincidimos.

        • Che, Guillermo, vos debes ser pariente de Andy, o algo, porque te tiene una paciencia infinita (ciertamente más paciencia que la que yo le tengo a mi tío cuando me intenta “enseñar” un par de cosas de política monetaria el domingo a la hora del almuerzo).

          Capaz que vos pensas que estás teniendo una discusión super profunda sobre los orígenes de la inflación. Yo pienso que estás dando vueltas en círculos y no estoy seguro con que propósito.

          A mi me parece que acá la cuestión de fondo es que si emitís para financiar gasto público y, como resultado, la tasa de crecimiento de la cantidad nominal de dinero es consistentemente mayor que la tasa de crecimiento del producto, tarde o temprano vas a terminar con inflación (más temprano que tarde, probablemente).

          Ramiro (en un comentario anterior) se dío cuenta al toque.

          Claro, puesto como lo pone Ramiro, parece un poco obvio, …pero emitir para financiar todo el gasto público que se quiera parece ser lo que se está proponiendo, o me equivoco?

  23. Andy Neumeyer says:

    Otra joya de Mercedes marco del Pont en el congreso:
    “La idea de que los bancos centrales no pueden financiar a los tesoros, que esto genera inflación, es una visión sesgada del pensamiento neoliberal, que vino de la mano de la declinación del Estado”

  24. federalreserve.govBuenas, muy interesante como siempre. Tengo una duda con respecto a la evidencia internacional (McCandless) que menciona el post, sobre si sería necesario tener en cuenta lo siguiente:

    “Favorable or unfavorable, these results using cross-country data are flawed as evidence on the quantity theory (see Nelson, 2003). A limiting case brings out the point. Consider two countries, A and B, in both of which there is no change in real income or nominal interest rates over time, and assume no money demand shocks. Then the first-differenced money demand equation implies that the money growth/inflation correlation is perfect in each country, i.e., Δ log Mti = Δ log Pti + c3i, for i = A, B. But the non-inflationary rate of money growth will not be identical across countries, except in the special case of identical trends in payment technology, c3A = c3B. The flaw in tests of the quantity theory based on crosscountry averages is that they impose a constant c3 value across each country—in essence, a common trend to velocity across countries.”

    También el paper citado plantea el siguiente problema, sobre los inconvenientes en la medición de los agregados:

    “Our discussion has not disputed the position that financial innovation can obscure the relationship between monetary growth and inflation. What is needed, however, is a sense of proportion. We believe that too much of the reaction to problems in measuring money has taken the form of abandoning the analysis of monetary aggregates, and too little has taken the form of more careful efforts at improved measurement. The problems of measurement associated with monetary aggregates have parallels in the measurement and estimation problems that occur with policy analysis that excludes money. Frameworks that include interest rates as the sole monetary variable in the analysis must, for example, grapple with the fact that the natural rate of interest is unobserved. Any shift in the natural real rate of interest will modify the consequences for inflation of a specified interest-rate policy. Such a shift in the natural interest rate would call not for leaving interest rates out of the analysis, but for more intense efforts at estimating the natural rate.”

    http://www.federalreserve.gov/pubs/feds/2010/201057/201057pap.pdf

    Me parecen críticas razonables y bien fundadas al tipo de análisis empírico como el citado en este post.

    PD: gracias por el blog. Aunque no comentemos, algunos leemos con mucho interés lo que postean. Y se aprende mucho. Saludos!

  25. Marcos, me parece que en el gráfico de McCandless y Weber no esta el problema al que vos te referis. Simplemente tomaron los promedios de la tasa de crecimiento de dinero y de la tasa de crecimiento de los precios para muchos paises y pusieron los datos de todos los paises en un gráfico donde en un eje esta la emision de dinero y en el otro la tasa de inflación. El representar cada país por un punto encontraron que los puntos se alinean sobre una recta de 45 grados. No le impusieron ninguna tendencia común a los datos. Esta ahi. Puede ser que sea pura casualidad, pero es improbable.

    En cuanto a medir los agregados monetarios con cuidado para estimar la demanda de dinero, eso es justamente lo que hacen Lucas y Nicolini (2011) para EEUU y Argentina. Juan Pablo Nicolini, el 6 de Febrero de 2011, escribio una nota en el blog describiendo ese estudio (http://focoeconomico.org/2011/02/06/el-futuro-de-la-inflacion-en-argentina/).

  26. Alejandra says:

    Muy bueno este post y toda la discusion generada.
    Relacionado con este tema, en la reforma de la CO del BCRA se exige que los bancos integren los encajes solamente en las cuentas corrientes en el BCRA, eliminando la posibilidad de que lo hagan con efectivo en transportadoras, en caja en los propios bancos o en ATMs. Es decir, hay una suba encubierta de encajas. Adivinen por que?… Hay un doble discurso, mas alla de que esta convencida de lo que dice, politicamente no puede decir otra cosa.

  27. Si la emisión no genera inflación, ¿por qué limitarnos a emitir sólo al 30% anual, sub-utilizando la máquina de la felicidad?

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