El Euro y la divergencia de productividades

En colaboración con Emilio Espino.

La discusión sobre la sustentabilidad del Euro muchas veces hace referencia a la necesidad de generar procesos deflacionarios en algunos países debido a la heterogeneidad en la evolución de  la productividad total de los factores (PTF) en diversos países de la zona del Euro. La lógica del argumento es que los países con menor crecimiento de la PTF se vuelven menos competitivos y necesitan un proceso deflacionario si el Banco Central Europeo (BCE) mantiene la meta de inflación del 2% anual.  Las próximas líneas argumentan que ese razonamiento contradice la evidencia empírica.

La preocupación del párrafo anterior está motivada por datos como los exhibidos en el siguiente gráfico, que muestra la evolución de la productividad total de los factores de los sectores transables y no transables en varios países Europeos (normalizadas a 100 en el año 2000).

Productividad Total de Los Factores en Europa

Productividad Total de Los Factores en Europa

Es notable, por ejemplo, el bajísimo crecimiento de la PTF en España comparada a la de sus socios europeos.  La pregunta entonces, es si con estas productividades es viable una economía española sin deflación cuando la meta de inflación del BCE es 2% por año (ver variaciones de este argumento aquíaquí, aquíaquí).  De hecho la definición de estabilidad de precios del BCE es 2% justamente para proveer ciertos márgenes para que los diferenciales de inflación entre países no lleven a la deflación (ver aquí-en inglés). Es suficiente el 2%? Vamos a contestar esta pregunta con ayuda de la teoría económica, usando contribuciones de Harrod (1933), Balassa (1964) y Samuelson (1964), HBS de aquí para adelante.

Considere una pequeña economía abierta con bienes que  no se comercian internacionalmente, que llamaremos NT, y con otros bienes que sí se comercian internacionalmente que llamaremos T. Ejemplos de los bienes NT son la construcción, distribución y comercialización, servicios públicos. Suponemos que estos bienes se producen con rendimientos constantes a escala (a efectos prácticos esto equivale a suponer que siempre podemos duplicar la producción duplicando el número de firmas y de factores de producción, es decir, a cada firma le podemos poner otra igual al lado), que el precio de los bienes T es el mismo en distintos países, que hay libre movilidad de capital entre países y que el trabajo no se mueve entre países.

HBS se dieron cuenta que bajo estos supuestos el precio relativo de los bienes NT en términos de los bienes T, pN,  evoluciona en función de la PTF de cada uno de los sectores y de la tasa de interés. Esto es una consecuencia del hecho que si las empresas maximizan sus beneficios, el retorno de asignar más recursos a cualquiera de los dos sectores debe igualarse. Si la tasa de interés está dada en el resto del mundo, bajo los supuestos del párrafo anterior, la maximización de las empresas determina el capital por trabajador en cada sector, el salario real y el precio relativo de los bienes N en términos de los bienes T.

Para los lectores más técnicos la fórmula es

donde el símbolo ^ denota la tasa de crecimiento anual, Ai es la PTF en el sector i, r es la tasa de interés real y θ es el cociente entre la participación del trabajo en el ingreso del sector N y la articipación del trabajo en le ingreso en el sector T. La derivación de esta fórmula esta en mis notas de clase aquí y aquí.

Esta fórmula nos dice que en el largo plazo (el tiempo que necesite el capital para moverse entre sectores) la evolución del precio relativo de los no transables depende sólo de la evolución de la tecnología y de la tasa de interés. Lo notable de este resultado poderosísimo es que este precio relativo es independiente de la demanda. En esta vieja entrada en FE hay evidencia empírica apoyando la validez de la formula.

La lógica subyacente a la formula anterior es que en el largo plazo el precio relativo de los bienes N expresado en unidades de bienes T refleja el cociente del costo marginal de producir cada bien, una vez que el capital por trabajador en cada sector haya alcanzado su nivel de largo plazo. Así, un aumento en la PTF de los bienes T, AT, baja el costo de producir bienes T y hace el bien N relativamente mas caro. Aumentos en la PTF de los bienes NT,  ANT, hace estos bienes mas baratos de producir en relacion a los bienes T.  Aumentos en la tasa de interés, reducen el capital por trabajador y hacen mas caro el bien mas intensivo en el uso del capital. Con theta mayor a uno esto encarece relativamente la producción de bienes T y baja el precio relativo pN. En los datos Europeos, la productividad en los dos sectores crece en forma bastante pareja y theta es mayor a uno, pero esta bastante cerca de uno.

En la entrada acerca del tipo de cambio real explico porque el precio pes clave para entender el tipo de cambio real.

El resultado de HBS, junto al supuesto que el precio de los bienes transables es el mismo en todos los países cuando se los mide en Euros (ojo, que aquí es necesario separar del precio de venta de un bien lo que se paga por distribución y comercialización de lo que se paga por el bien en sí), nos permite predecir la inflación de cada país de la zona Euro si sabemos la inflación de toda la zona. La inflación promedio de largo plazo de cada país en el área del euro, va a estar dada por la fórmula

donde πi es la tasa de inflación en el país i, π es la meta de inflación del BCE, ϒ es el peso de los bienes no transables en el consumo y ωi es el peso de cada país en el PIB europeo.

La formula anterior nos dice que el diferencial de inflaciones entre el país i y el promedio del Euro es equivalente al diferencial entre el cambio del precio relativo de los bienes N y su promedio Euro, multiplicado por el peso de los bienes N en el IPC (estimados por Burstein, Eichenbaum y Rebelo como aproximadamente 3/4). Los bienes T tienen el mismo valor en todos los países de la zona Euro.

Usando datos de productividades y de la participación del trabajo en el ingreso para cada sector y para cada país compilados por el proyecto EU Klems growth and productivity accounts, e ignorando el efecto de la tasa de interés, la tasa de inflación para cada década de los países para los que tenemos datos, bajo el supuesto de una inflación europea promedio del 2% anual están en la siguiente tabla

Tabla: Inflación anual de largo plazo por década bajo el supuesto de una inflación media de 2%

Muestra

1980s

1990s

2000s

Todo

Austria

1980  –

2006

1.47

1.75

1.52

1.5

Belgium

1980  –

2006

3.6

2.35

1.82

2.097

Czech Rep

1995  –

2007

 –

 –

1.64

2.057

Denmark

1980  –

2007

1.22

1.1

0.6

0.9

Spain

1980  –

2007

3.4

1.37

1.912

1.8

Finland

1970  –

2007

2.55

1.82

3.1

2.4

France

1980  –

2007

0

1.78

1.66

1.03

Germany

1991  –

2007

 –

 –

2.49

1.72

Hungary

1995  –

2007

 –

 –

3

2.073

Ireland

1988  –

2007

 –

4.6

0.5

3.6

Italy

1970  –

2007

3.6

1.76

3.6

2.45

Netherlands

1979  –

2007

0

1.42

0.5

1

Slovenia

1995  –

2006

 –

 –

1.59

2.44

Sweden

1993  –

2007

 –

 –

4

2.94

La tabla indica que si el Euro hubiese sido implementado en 1980 y la inflación de la zona Euro hubiese sido 2%, la divergencia de productividades no hubiese generado deflación en ninguno de los países de la muestra para los períodos para los que tenemos datos.

¿Qué pasa si tenemos en cuenta el efecto de la tasa de interés? El análisis también implica que una caída de la tasa de interés como la que experimentaron los países periféricos de Europa al unirse al Euro debe generar una rápida acumulación de capital y una inflación mayor que la del promedio Europeo, lo cual es consistente con la experiencia de la última década. Este efecto no hubiese generado deflación en la periferia.

¿Qué dice y qué no dice este análisis?

La idea que el Euro es inviable por la divergencia de las productividades no está avalada por la teoría económica y los datos disponibles (al menos los usados en esta entrada). El análisis dice que en el largo plazo (cuando el capital es movible entre sectores), bajo los supuestos de rendimientos constantes a escala y de igualdad de precios de bienes transables entre distintos países de la zona Euro, las productividades observadas en los últimos 30 años no hubiesen generado deflación en ningunos de los países de la muestra.

El análisis no implica que no pueda haber situaciones de corto plazo en que shocks contractivos a la demanda puedan generar una deflación transitoria (esta es mi interpretación de la situación actual de Grecia) como lo hemos explicado en una vieja entrada acerca del tipo de cambio real.

El análisis tampoco dice que la deflación es mala. De hecho la teoría monetaria sostiene que la política monetaria óptima es una tasa de interés nominal igual a cero y una deflación igual a la tasa de interés real (si esta es negativa la inflación óptima es positiva). De hecho este trabajo de Andy Atkeson y Pat Kehoe muestra que la correlación entre recesión y deflación es bastante débil.

Referencias:

Balassa, B. (1964),”The Purchasing Power Parity Doctrine: A Reappraisal”, Journal of Political Economy, vol. 72, December, pp. 584-596

Ariel Burstein & Martin Eichenbaum & Sergio Rebelo, 2005. “Large Devaluations and the Real Exchange Rate,” Journal of Political Economy, University of Chicago Press, vol. 113(4), pages 742-784, August.

Harrod, R. F. 1933 International Economics, Cambridge University Press (Reset edition published by Pitman, 1949 ASIN: B0007E5ZX6)

Paul Samuelson (1964), Theoretical Notes on Trade Problems, Review of Economics and Statistics, volume 23