Europa Unida: Europa Devaluada.

Estamos en estos días siendo testigos de circunstancias que hasta hace poco parecían imposibles: los países desarrollados está viviendo en carne propia situaciones que solo veían en películas que contaban la historia de los países emergentes. Quizás, hasta estemos presenciando la muerte del propio concepto de “emergente”. En al década del 80, hablábamos de las crisis en los países latinoamericanos.  Las noticias del sudeste asiático y de Rusia abonaron el crecimiento del concepto de emergente, para distinguir a los países que sufrían crisis – ya no limitados a la “dummy” latinoamericana – de los “desarrollados”, aparentemente exentos de estas circunstancias. Hoy, el virus latinoamericano ha conquistado el planeta y somos todos emergentes.

Las líneas que siguen pretenden describir, con las noticias a flor de piel, mi visión con respecto a lo que está pasando en USA y en Europa. No esperen mucha formalidad; voy a compartir sensaciones, más que razonamientos acabados. Claramente, es una sensación que breva en años de seguir los derroteros – quizás nunca tan acertada la palabra – de la economía Argentina.

El gobierno de Estados Unidos está cerca de un default técnico. No hay acuerdo entre los demócratas del ejecutivo y los republicanos del congreso sobre un plan fiscal que destrabe el límite al endeudamiento que existe hoy para el gobierno federal.   Si no se llega a un acuerdo antes del 2 de Agosto, el gobierno federal deberá decidir que pagos afrontar y cuáles no.

En Europa, los representantes de los países de la unión se reúnen para anunciar programas de salvataje a distintos gobiernos en apuros fiscales.  Los montos que se discuten son exorbitantes. Los planes de salvataje involucran a gobiernos, organismos internacionales e instituciones financieras. Las justificaciones que se dan y las medidas que se anuncian me dejan con una extraña y desagradable sensación de déjà-vu: estoy casi convencido que cada cosa que se anuncia, se trató en nuestras tierras y en ningún caso las vi funcionar bien.

Esta última frase ya indica que creo que son dos procesos totalmente distintos. Déjenme explicar. La situación en Estados Unidos, hoy, es política, no económica. Muy poca gente – yo no conozco a nadie – piensa que el gobierno federal de los Estados Unidos es insolvente. De hecho, se ha podido endeudar recientemente a las tasas más bajas de las últimas décadas. Lo que sucede es que existen dos visiones diferentes con respecto a cómo reducir el déficit: ambos lados proponen ajustar el gasto, pero mientras que la administración de Obama propone aumentar impuestos, los republicanos no quieren hacerlo. Hay claramente otros matices, pero se trata de una pelea política sobre cómo se distribuye el peso del ajuste.

La deuda pública sobre el producto en Estados Unidos, aunque aumento significativamente en estos últimos dos años, es relativamente baja. Es cierto que hay dos rubros en las obligaciones futuras del gobierno federal que preocupan, que son las proyecciones de las jubilaciones y los gastos de salud para los jubilados. Pero estas proyecciones no son nuevas, ni han cambiado sustantivamente por la crisis.

En resumen: hay una pelea política dura en un momento que es, políticamente hablando, importante. No es descabellado arriesgar que la forma en la que esta crisis se resuelva podría afectar las chances de reelección de la administración actual. Pero no parece estar en juego la capacidad del gobierno federal de cumplir con sus obligaciones económicas, mas allá de quien gane las próximas elecciones.

Personalmente, creo que esta pelea es quizás el único saldo positive de la crisis para los Estados Unidos. Al agravarse la situación fiscal, el debate sobre la sustentabilidad fiscal ocupo el lugar en el debate político que era necesario desde hacía tiempo. Hoy, las chances de que se empiecen a discutir decisiones que corrijan la preocupante evolución temporal del gasto son más altas que hace dos años.

En contraste, Europa está involucrada en una compleja trama que potencialmente puede disparar una situación  fiscal expansiva.   Es difícil  entender las posibles masivas redistribuciones de ingresos que los distintos anuncios de los últimos meses implican. Hemos visto varias muestras de gobiernos muy involucrados en armar estrategias que implican enormes masas de dinero que involucran gobiernos, bancos e instituciones financieras (al final del día, mas gobiernos, porque de donde va a sacar el FMI toda la plata que está prometiendo involucrar?).  La velocidad con la cual un plan ambicioso se reemplaza por uno más ambicioso, me recuerda a planes de estabilización que redoblaban la apuesta para “calmar” a los mercados. La bola de nieve es cada vez más grande. Van poder pararla? A que costo fiscal agregado? A diferencia de lo que sucede en Estados Unidos, los problemas de solvencia son ciertos. Grecia es incapaz de pagar su deuda. Portugal está muy cerca. De España mucho no sabemos. La semana pasada corrieron rumores de traspaso de depósitos de bancos italianos a bancos alemanes.

Estados Unidos enfrenta una nueva batalla política con algunas características novedosas que lo enfrentan a la posibilidad de una demora en el cumplimiento de sus obligaciones económicas. Dos políticos con nombre y apellido tienen en sus manos la capacidad de resolver el problema en cuestión de horas.

Europa enfrenta una situación totalmente novedosa con niveles de complejidad tales que no existe nadie que sepa cómo resolverla. Existe una posibilidad: dejar que varios de los países con problemas fiscales serios sean expulsados del club, que cada uno de ellos organice su default de la manera que mejor le parezca y fortalecer un euro con muchos países menos. Pero yo veo difícil que sin esta alternativa, Europa no termine con fuertes presiones fiscales que debiliten su estabilidad monetaria a mediano plazo.

Conclusión: una Europa unida tiene altas chances de ser una Europa devaluada. Y antes de que se quejen porque no pongo mi billetera junto con mi post, cuento que el lunes de esta semana vendí (un poco) de acciones de Telecom (TEO) y compre EUO, un activo que sube de precio cuando el euro se devalúa con respecto al dólar. Lo pague a 18, pienso venderlo cuando llegue a 27. Lo que gane, lo voy a donar al Instituto de Investigaciones Económicas de la Universidad Nacional de Tucumán, que me regalo una increíble Licenciatura en Economía. Y si pierdo, la donación la financiare de otra forma……

 

 

Juanpa Nicolini

 

 

 

 

14 Comments

  1. El titulo puede encerrar la salida más probable: emisión de euros para comprar deuda griega y financiar el gasto griego hasta que logre estabilizarse su sector fiscal, más emisión de euros para absorber deuda italiana (canjeándola en parte por otra de mayor plazo y menor interés), más emisión de euros para terminar de rescatar los bancos de Irlanda (donde no hay problema fiscal), más emisión de euros para salvar a España, y terminar de salvar a Portugal, todo ello acompañado de ajustes fiscales en los países que más lo necesitan (Grecia, Italia, España, Portugal), más emisión de euros a fin de cubrir aumentos del gasto social y evitar sublevaciones del populorum en los países afectados = más euros en general = menos valor del euro frente al dólar = Europa sigue unida, pero devaluada. ¿Hay alguna otra solución razonable que no haga naufragar la larga y trascendental construcción de la Unión Europea y su unidad monetaria? Probablemente no. Y los alemanes tendrán que resignarse a ello, mal que les pese; es el precio que se paga por ser rico: todos te piden plata en los momentos difíciles.

    • Sebastian Galiani says:

      Estoy de acuerdo, Alemania debería aceptar que la solución al problema financiero en Europa necesita un Euro devaluado e inflación. Si bien no es imposible que ello ocurra, las soluciones políticas no siempre son óptimas, y mucho menos, llegan a tiempo.

      Europa también enfrenta una dura negociación política. Si Alemania va a aceptar no solo mayor inflación, sino también transferirle cuantiosos recursos a los países más pobres de su región, querrá imponer las reformas estructurales en esos países que hagan más viable el proyecto Europea a futuro.

      En mi opinión, las últimas elecciones en Alemania no mostraron a la mayoría de los votantes muy dispuestos a salvar el Euro …

  2. Existe algún modelo que demuestre que lo optimo que el gobierno (y el país) no se pueda endeudar?

  3. Kuno, sería bueno que redactes mejor tu pregunta para que se entienda mejor lo que quisiste preguntar.

  4. Escuche alguna vez que los fundamentis de la creacion del euro como moneda unica, si bien en parte economicos, son principalmente politicos… Hay alguna literatura recomendable para leer del tema?

    [WORDPRESS HASHCASH] The poster sent us ‘0 which is not a hashcash value.

  5. Luis,
    la creación de todas las monedas nacionales es un resultado de razones políticas, a saber, la creación de estados nacionales con soberanía monetaria. Esto regía incluso en la época del patrón oro, cuando cada monarca acuñaba el metal con su propia imagen y con un “peso” determinado por unidad, y se reforzó en la época de la moneda fiduciaria, ya sea con respaldo en oro (1914-45), o en un dólar respaldado en oro (1945-73) o sin ningún respaldo excepto su valor relativo en el mercado frente a otras monedas (1973 en adelante).

    Una de las razones políticas tiene también un costado económico, el llamado “segneiurage”, es decir las ganancias obtenidas por el emisor de moneda por el hecho de ser emisor. Así en la época de la moneda metálica el emisor podía rebajar levemente el contenido de oro (o plata) de sus monedas, quedándose con la diferencia al cambiarlas por monedas de otro emisor; o en la época de la moneda fiduciaria el emisor podría emitir un exceso de billetes y otras formas de dinero, obteniendo un “impuesto inflacionario”; asimismo, el emisor puede recibir divisas a cambio de moneda local, y colocar las divisas a interés, mientras que no tiene que pagar intereses por las divisas recibidas.

    Más allá de los motivos por los cuales existen, las monedas tienen un valor de cambio frente a los bienes o frente a otras monedas que depende de la oferta y la demanda, y de los factores que las afectan.

  6. Corrijo el comentario:
    Luis,
    la creación de todas las monedas nacionales (o de un conjunto de naciones) es un resultado de razones políticas, a saber, la creación de estados nacionales con soberanía monetaria. Esto regía incluso en la época del patrón oro, cuando cada monarca acuñaba el metal con su propia imagen y con un “peso” determinado por unidad, y se reforzó en la época de la moneda fiduciaria, ya sea con respaldo en oro (1914-45), o en un dólar respaldado en oro (1945-73) o sin ningún respaldo excepto su valor relativo en el mercado frente a otras monedas (1973 en adelante).

    Una de las razones políticas tiene también un costado económico, el llamado “segneurage”, es decir las ganancias obtenidas por el emisor de moneda por el hecho de ser emisor. Así en la época de la moneda metálica el emisor podía rebajar levemente el contenido de oro (o plata) de sus monedas, quedándose con la diferencia al cambiarlas por monedas de otro emisor; o en la época de la moneda fiduciaria el emisor podría emitir un exceso de billetes y otras formas de dinero, obteniendo un “impuesto inflacionario”; asimismo, el emisor puede recibir divisas a cambio de moneda local, y colocar las divisas a interés, mientras que no tiene que pagar intereses por las divisas recibidas.

    Más allá de los motivos por los cuales existen, las monedas tienen un valor de cambio frente a los bienes o frente a otras monedas que depende de la oferta y la demanda, y de los factores que las afectan.

  7. Martin,
    todo está en la definición de “demasiada”. Si se la define como aquella magnitud suficiente para persuadir a los alemanes de salirse, la definición es tautológica.
    Obviamente que la solución no será “óptima” en sentido absoluto (pocas soluciones practicables lo son, en cualquier situación). Pero más allá de las preferencias, gustos y disgustos de los varios electorados, el hecho es que los alemanes y otros “ricos” de la UE van a tener que aceptar más esfuerzo en favor de los periféricos, y estos últimos van a tener que aceptar duros ajustes fiscales en sus propias economías, con o sin mantención del euro.
    El periférico que se saliere del euro entraría en un territorio de soledad con altas deudas en euros, que tendría que “domesticar” como en la pesificación argentina, pero eso castigaría aun más a los ahorristas en euros de su propio país. Y dejaría de tener acceso liberado al Mercado Común, y financiación del BCE y otras fuentes europeas. En el caso de los “ricos”, negarse a hacer el esfuerzo puede resultar muy caro en términos de deudas defaulteadas de los periféricos, caída de bancos en el resto de Europa, y hundimiento de la unión monetaria con todas sus consecuencias políticas. En definitiva, los ricos tendrían que afrontar igualmente costos, y encima padecer la ruptura de la Unión Monetaria.

    Es importante destacar que a los muy bajos niveles actuales de inflación, y con recesión o poco crecimiento por delante, la depreciación eventual del euro frente al dólar no necesariamente debe trasladarse mayoritariamente a precios en los países europeos. Tampoco hay que olvidar que los periféricos (PIIGS), aunque incluye algunos relativamente grandes, representan una proporción minoritaria dentro del volumen total de la economía europea.
    Lo que sí deberá ocurrir es una importante reforma del sistema para obligar a los países a mantener la disciplina fiscal (y la regulación bancaria adecuada, para evitar casos como el de Irlanda). Esto deberá ir acompañado de dientes coercitivos más fuertes, con un tratado de Maastricht ampliado para que no solo regule la entrada al sistema sino la permanencia en el mismo, y acentuar aun más los fondos de emergencia como el que recientemente se estableció, y que junto con el FMI deberían ser los que no solo ayuden a los países con dificultades fiscales o financieras, sino los que condicionen el apoyo a los cambios internos necesarios. Como dicen los dentistas, “esto va a doler un poquito”. Pero si no se aplica el tratamiento terminará doliendo más.

  8. Dejenme darles otra vision de las cosas, que acaba con lo mismo pero de otra forma:
    Si aceptamos la visión que la expansión monetario del USD vino mediante la deuda, y esta se contrae, por no decir se para con la discusión sobre techo de gasto, las existencias de USD las podemos dar como las existentes. USD como moneda no solo nacional (algo que varia sobre las crisis argentinas, etc..), hace que el disponible de este se limite (20% se considera esta fuera de US, y su función no puede ser contada dentro de los modelos monetarios clásicos).
    Si nos acogemos al modelo ortodoxo, estamos viendo una estabilización de la devaluación del USD? Recupera su poder de compra…. Con una posible incluso deflación pues la demanda de USD es algo ligado al crecimiento global. Es el suelo de valor del USD que estamos tocando?
    Eso llevaría a una progresiva nivelación del EURUSD al valor de paridad (que es el objetivo inicial, quizás ahora en un 1,1). Pero vamos no porque los EU hagan algo, que pintan poco. Sino por el fin del periodo devaluativo USD.
    Por el tema del Euro tienen un debate en TheEconomist, no ayuda mucho salvo el plan C de Hans-Olaf Henkel , (y que para mi es el mas conveniente, desde el principio y que va adquiriendo fuerza por aquí) en cualquier caso, la unidad monetaria es un componente esencial dentro del orden de “monedas” existente, y muy difícil de evitar sino cambia el panorama evidentemente.

    Please: GIIPS no PIIGS… no se dejen colonizar en sus expresiones.. 😉

  9. Outlander,
    PIIGS o GIIPS (el orden de los factores no altera el producto), este post no se referia estrictamente a como evolucionaria el tipo de cambio Euro-Dólar (aunque esa es una de las consecuencias de su tema), sino como seguiría la saga de los ajustes en la periferia europea, y si alguno de los paises involucrados (principalmente Grecia) no podría salirse del euro. Todo ello independientemente (desde el punto de vista analítico) de lo que suceda con la economía americana. Por supuesto que es posible que el ajuste americano sea más potente que el europeo, y por ende el euro se desvalorice frente al dólar como resultado neto. Si los dos hacen ajustes el resultado neto es difícil de prever.
    En el caso de Europa, independientemente del tipo de cambio (que es un outcome, a ser determinado a posteriori en el mercado), varias economias europeas (lo más inmediato es Grecia) necesitan imperiosamente fondos para poder seguir funcionando. En Grecia no es solo para pagar la deuda, porque además tienen déficit primario: necesitan MAS deuda no solo para hacer rollover de sus vencimientos de deuda sino ademas para cubrir los gastos de los proximos meses. En caso de no conseguir quien les preste ni conseguir la brutal rebaja de gasto requerida, deberían entrar en default. Esto no solo afecta a Grecia sino a muchos bancos europeos que poseen deuda griega, aparte del golpe psicológico al euro si uno de sus miembros se retira y hay otros haciendo cola.
    Ante esa situación, pese a la resistencia de los griegos al ajuste, y pese a la resistencia de los alemanes a ponerse, lo más probable es que se llegue precisamente a eso: un fuerte ajuste en Grecia, y un enorme esfuerzo financiero de Alemania y otros occidentales para “salvar” a Grecia.
    Detrás de Grecia vienen los demás: Portugal, España, Italia, con sus enormes problemas fiscales. El caso de Irlanda es diferente pues el problema no es fiscal sino del sistema bancario, pero también necesita ayuda.
    Si Grecia, pese a todo, hace su ajuste, es probable que alguno de los otros vea el ejemplo y empiece a hacer los deberes más en serio. Y además es posible que el ambiente político alemán se modifique. En el corto plazo es altamente probable que ocurran las cosas previstas: ajustes en los países afectados, y aportes de los países más ricos de la región. Esto puede costarle el puesto a algún gobierno, pero así son las cosas. La necesidad tiene cara de hereje.
    Por otro lado, back in the ranch, Obama casi seguramente llegará a un acuerdo con los republicanos, ya que los más fanáticos del Tea Party ya están acusando a Boehmer de blando y de traidor. Y por otro lado hay mecanismos constitucionales que al parecer permitirían al presidente evitar un default. EEUU no incurrirá ahora en el primer default de su deuda desde la Independencia, creo que podemos estar seguros.
    Si la crisis europea se lleva puestos a los gobiernos involucrados, en algunos casos se trata de gobiernos de centro-izquierda como en Grecia y España, que serían reemplazados por gobiernos de centro-derecha (dejando a los indignados sin opción: o el ajuste lo hace Zapatero, o bien lo hace Rajoy con mucha más dureza). En otros países, como en Italia, paradojalmente el gobierno de centro-derecha incapaz hasta ahora de hacer los ajustes daría lugar a un gobierno de centro-izquierda (o a una coalición con fuerte componente de centro-izquierda) con la misma misión, para mayor desconcierto de la gente. Estas paradojas surgen porque la lógica política sigue siendo lugareña (estados nacionales) mientras la lógica económica que deben seguir los gobiernos es ya internacional (europea y mundial). Ese ya sería otro tema.

  10. economist.com@Hector, gracias por la respuesta y muy interesante debate.

    Yo creo que si importa el USDEUR pues cualquier medida de contraccion del gasto sera inutil si se mantiene el EUR a un 40% de valor sobre el USD, nada se puede recuperar en temas de competitividad a ese nivel de desigualdad. Todas las medidas que ve son puro padding, a ver como esta manyana, y en terminos absolutos no suponen un gran esfuerzo.. aunque el ejemplo de “castigo” a los que lo hacen mal es importante para todos (lo de mal, es confiar en politicos chapuceros o simples corruptos..). Por contra este tipo de cambio es critico es para las grandes economias como FR/ES/IT, que con este euro y el dumping germano no saldremos nunca.

    Hans-Olaf Henkel, habla en la opcion B de abandono del Euro por uno de sus miembros debiles, pero es en si inconsitente, pues para la propia supervivencia del Euro al que se va le deben ir las cosas peor que dentro o la cola por salir sera muy, muy larga… ridiculo pero cierto. Otra, escenario C, que GR y otros se vayan.. que es lo unico viable. Pero seria ridiculo que la propia Alemania soltase la posicion actual de ventaja, seria como dispararse en su propia pierna.

    Actualmente Alemania tiene unos tipos preferenciales de financiacion, y una proteccion de acero contra las devaluaciones competitivas (US tambien).. que le cuesta un poco de dinero en forma de prestamo, ojo, porque regalo nada, a un tipo superior.. que es? pide prestado a un tipo de 1,5 y presta a Grecia a 3,5.. donde estan las perdidas? Incluso condonando a posteriori (que es lo que USA quiere.. via FMI)… son perdidas limitadas para las ventajas existentes ahora.

    Honestamente esto es un show, muy bien montado, muy parecido a la polemica del ceiling debt USA (porque evidentemente un pais que posee su deuda nominada en su moneda no puede por definicion hacer Default tanto es ella misma la que ahora esta financiando su propia deuda, y que yo sepa nadie en el mundo ha dicho yo USD no acepto mas..). Y no es posible que sean fenomenos separados, es en conjunto lo mismo. Otra que me diga porque del show… ya eso es solo conjeturas..

    Lo del partido que gane elecciones, casi ya es anecdotico..

    El debate: http://www.economist.com/debate/days/view/724

    Por lo de GIIPS, el lenguaje forma parte importante del mensaje, tanto su contenido como forma… pero es solo una apreciacion que tampoco yo tomo muy en serio… 😉

    Un saludo.

  11. Outlander,
    ” si se mantiene el EUR a un 40% de valor sobre el USD, nada se puede recuperar en temas de competitividad a ese nivel de desigualdad. ”

    No me parece. Para empezar, el tipo de cambio no es una condición o una variable de política: es un resultado endógeno. En segundo lugar, el tipo de cambio de Grecia con sus partners es básicamente con Europa, donde hay una moneda única, y se parece al tipo de cambio entre, digamos, Mississipi y California. Tercero, Alemania anda muy bien con el euro a 1.40, y de hecho su moneda se apreció sostenidamente desde el abandono de los cambios fijos en los 1970s hasta la adopción del euro, con un tipo de cambio DM-USD en permanente apreciación, y al mismo tiempo con aumento sostenido de productividad que la convirtió en la economía más fuerte de Europa. El valor real creciente del DM fue un resultado endógeno del crecimiento de la productividad alemana y de su eficiencia sistémica (compárese con la depreciación real paralela de la lira italiana respecto al dólar, y al DM, durante todo ese período).
    En cuarto lugar, el mantenimiento o abandono del euro no es una decisión que se toma según convenga en un cálculo de costo-beneficio. Es un proceso histórico de desarrollo que ya lleva más de medio siglo, y que recoge tendencias de integración de por lo menos dos siglos, abarcando muchos otros aspectos de la economía y sociedad de los países. Casi casi equivaldría a una decisión secesionista de los estados de Sao Paulo o de California, o a una disolución de una federación nacional como Brasil o EEUU: hay demasiada historia en juego. Ante eso los costos involucrados son altos pero realizables. Los que pueden tener la “tentación” de salirse son los griegos o algún otro “pig” (o “gip” para no estar “colonizado” –aunque “gip” tiene un sentido bastante específico en jerga norteamericana, aplicable por ejemplo a Reagan–). Pero aunque sufra la tentación, y la presión política interna, los costos de abandonar el euro para Grecia serían abrumadoramente altos, y muy grandes también para el resto de Europa. Creo que los mismos que protestan contra el ajuste en las calles de Grecia también protestarían si Grecia se saliese del euro, sobre todo cuando empiecen a padecer las consecuencias.
    No sucederá, me parece, pero nunca se sabe: la torpeza humana no tiene límites, y cosas peores han pasado.

  12. @Hector, me acojo a su primer comentario para ver que ese factor endogeno, puede por voluntad ajustarse tanto se pongan de acuerdo todos en una mesa… como en los 70 con el fin del patron oro y esa magia de la moneda fiat.
    Por lo que deduzco que no estamos en un juego donde cada uno en su lado puede hacer valer su “poder” economico, que honestamente reside en uno: USD.
    Si vende coches caros y maquinaria/quimica pues 1,40 le va bien, por ahora… si ademas asegura un patio trasero mediante un cambio fijo (Euro)… pero no estamos aqui en un estado federal, no exite un tesoro unico, ni transferencia de rentas (solo prestamos!!).. lo de Grecia esta, creo, mas cerca de la dolarizacion de Argentina que de los USA.

    Entiendo que se haya vendido muy bien el tema Europa, pero lejos se esta en entender la misma Europa… no hay secesion por que no hay unidad. El proceso Europeo no es, no sera un proceso Federal.. porque simplemente no interesa.

    El Euro juego un factor de estabilidad, para evitar las agresiones economicas por parte de gobiernos deseosos de revalidar sus mandatos, pero no es menos falso que estas historias de buenos y malos, pueden tambien acabar mal.

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