El Estado Accionista

La adquisición por parte del estado de importantes participaciones en empresas privadas argentinas ha motivado un gran debate en el país a raíz de la intención del gobierno de ejercer los derechos políticos asociados a su tenencia accionaria; designando miembros en los directorios de estas empresas. En estas líneas voy a compartir algunas reflexiones sobre los problemas que genera el estado accionista en la toma de decisiones sobre políticas públicas y en la toma de decisiones empresariales en los directorios donde participa el gobierno.

El debate actual en la Argentina me llevo a pensar sobre estos temas, pero los argumentos que siguen se aplican a la participación del estado en el capital de empresas privadas en otros contextos como ser la constitución de fondos soberanos o de pensiones (Noruega y CalPERS son ejemplos) o los rescates de empresas en bancarrota en la crisis del 2008 (Citibank, AIG, General Motors).

El estado empresario y las decisiones de políticas públicas

En una economia capitalista el estado debe mediar entre conflictos entre partes privadas con el objetivo de velar por el bienestar general. La comisión de defensa de la competencia, por ejemplo, debe promover la competencia para lograr una asignación más eficiente de recursos y evitar las pérdidas de bienestar asociadas a los monopolios. La comisión nacional de valores vela por la transparencia de los mercados de valores y la protección de los inversores. No es difícil imaginarse conflictos de interés cuando el estado es accionista en empresas que regula. Por ejemplo, el estado puede proteger a empresas públicas permitiendo prácticas monopólicas, el estado puede proteger a sus empresas de la competencia externa regulando el comercio exterior. Los ejemplos de estas prácticas abundan en la América Latina y la Europa de los ochentas en el sector de telecomunicaciones y de transporte aéreo por ejemplo.

En el caso Argentino contemporáneo resulta de particular interés el caso de la comisión nacional de valores, que debe mediar en el conflicto entre los accionistas mayoritarios y el gobierno en el caso de Siderar al mismo tiempo que es parte del conflicto. Aquí también se da el caso que el gobierno es un accionista minoritario muy especial porque al mismo tiempo regula el mercado en el que la empresa opera.

El estado en el directorio

La participación de representantes del gobierno en el directorio de las empresas también crea problemas porque el gobierno responde a los votantes en base a su habilidad de ser reelecto y los líderes empresarios (directores de una empresa) son responsables ante los accionistas y su deber fiduciario es maximizar el valor de la empresa. Estos dos objetivos, el de los accionistas privados y el de un gobierno que debe ser reelecto no siempre coinciden. Aislar los intereses de largo plazo de los accionistas de los intereses de corto plazo de los gobernantes puede ser crítico para el gobierno corporativo. Esto es aún más importante cuando las jubilaciones de una gran parte de la población dependen del desempeño de largo plazo de las empresas.

Imaginarse ejemplos de conflictos de interés en estos casos tampoco es difícil. En Italia los bancos del estado prestan a tasas más bajas en las regiones en las que el gobierno tiene la mayoría de sus votantes. En EEUU el gobierno presionó a General Motors para que contrate pagando sobreprecios a camioneros afiliados a sindicatos políticamente poderosos. En Noruega el plan estratégico del Banco Central (administrador de los fondos soberanos) incluye el objetivo de usar su participación mayoritaria en muchas empresas para promover prácticas sensibles al cambio climático, la administración de recursos hídricos y los derechos de los niños. En el caso de papel prensa el gobierno Argentino podría querer presionar a la empresa a vender papel más caro a medios gráficos opuestos al gobierno.

Un gobierno que enfrenta una elección puede tener un horizonte más corto que una persona que quiere maximizar el valor de la acción para jubilarse y presionar para repartir más dividendos en el corto plazo e invertir menos, pagando menos dividendos en el futuro. La distribución temprana de dividendos en este caso puede lastimar las perspectivas de mediano y largo plazo de la empresa si esta distribución de dividendos encarece el costo del capital para financiar inversiones.

Tampoco es difícil de imaginarse el potencial perjuicio para otras empresas que puede tener la existencia de un puente directo entre el directorio de empresas con participación estatal y sus reguladores.

Estos conflictos hacen que en países institucionalmente sólidos se construyan mecanismos para aislar a los representantes del estado en el directorio de las empresas en los que poseen participación de los intereses políticos del gobierno de turno. Entre estos mecanismos encontramos la limitación de los derechos políticos de las acciones de propiedad estatal, la elección de directores independientes, fideicomisos dedicados a administrar acciones del estado, y la constitución de entes independientes para administrar fondos soberanos de acciones. Kahan y Rock en su artículo, When the Government is the Controlling Shareholder, sin embargo sostienen que ninguno de estos mecanismos es efectivo para evitar la interferencia de la política en el directorio. Es por ello que recomiendan que el estado no posea participaciones en el capital de las empresas.

Como conclusión podemos decir que no hay dudas que la participación del estado en empresas privadas es costosa porque cambia los incentivos del gobierno en las decisiones de políticas públicas y los de los líderes empresarios en las decisiones de negocios en perjuicio de la sociedad.  Es por ello, que cuando el gobierno adquiere acciones en empresas privadas tiene que estar muy claramente definido el bien general que esta intervención persigue.

Cotizacion de Ternium (controlante de Siderar) e índice sectorial

15 Comments

  1. José Menéndez says:

    Andrés: Todo lo que decís es cierto, y podrías haber agregado que desde el punto de vista del Estado accionista, poseer porcentajes tan altos del paquete accionario de una empresa no es buena práctica para un fondo de pensiones, aunque se lo pueda disculpar temporariamente porque esto surge de la expropiación de las AFJP.
    Pero todo comentario vale para un contexto histórico determinado, y tu comentario es importante en la medida que se pueda aplicar a la situación Argentina. Y ahí me entran dudas porque no estamos hablando de empresas abstractas sino de las mayores empresas de la Argentina. Las mismas empresas que han vivido a caballo del Estado por décadas. Las mismas que repetidamente nos legaron sus deudas privadas en forma de deuda pública. Las mismas que no tuvieron reparos en estimular, sostener y apoyar a las más crueles dictaduras para solucionar sus conflictos laborales. Y las mismas que han estado tan ocupadas en este capitalismo fascineroso que son insignificantes a nivel mundial, que a diferencia de sus colegas brasileñas, ofrecen muy poco que pueda hacer sentir al argentino común orgulloso de sus empresarios. Ya ves, hasta el sector más dinámico, el “campo”, utiliza mano de obra esclava como en el último libro de Vargas Llosa.
    Y me pregunto si en este contexto la participación estatal, cuestionable en términos abstractos, no podría redundar en algún beneficio. No sería conveniente esperar y ver qué pasa? Por lo demás, aún en los países capitalistas más desarrollados hay una contradicción no resuelta entre los boards y los CEOs por un lado y los accionistas por el otro. En una de esas, quién sabe si la Argentina no termina al frente de un movimiento de renovación del capitalismo a nivel mundial?

  2. Mariano Kulish says:

    Muy buenas observaciones.

  3. Excelente contra-punto el de José Méndez

  4. Adhiero completamente con lo dicho por José. Ya probamos dejando a las grandes empresas manejar el país a su antojo y no funcionó. Esperemos a ver qué pasa ahora. Mi pronóstico: van a seguir funcionando igual de bien que antes, invirtiendo igual que antes (hasta probablemente lo hagan más en el país de lo que lo hacían antes) pero ahora con un cierto control y monitoreo por parte del Estado.
    Por otro lado, me resulta paradójico que utilices el caso de General Motors para criticar la intervención estatal. Digo, porque esta empresa fue justamente fundida por capital privado y recuperada por la intervención del Estado. Quién fue el ineficiente acá?
    Por último, el ejemplo de Papel Prensa. Lo que pasó fue exactamente lo opuesto: el Estado detectó que se le vendía el papel más barato a los medios hegemónicos (Clarín y La Nación). Oh casualidad, estos mismos diarios eran los socios mayoritarios de la empresa. Nuevamente, quién es el ineficiente acá?
    Saludos.

    • En el caso de General Motors, lo eficiente era que la empresa quebrara. Si el estado intervino, es porque tenía un objetivo distinto de la eficiencia (sostener el empleo, etc.).
      En Papel Prensa, la ineficiencia fue del estado, mediante la CNDC, por no haber regulado competentemente el mercado de papel.

  5. Es increíble que viendo los desastres que el Estado Argentino como empresario ha cometido, algunos sigan sosteniendo que es capaz de aportar algo positivo. Si yo fuera accionista de estas compañías, vendo ya, la acción ha caído, pero no es nada en comparación con lo que va a ocurrir si estos sujetos llegan a querer controlar “desde adentro” a las compañías. Más todavía si se trata de gente como el gerente financiero de Aerolíneas Argentinas, de la cual hace tres ejercicios que no se conocen balances.
    Saludos
    Dagny

  6. Tengo una inquietud: en que parte de la ley de sociedades anonimas dice que el unico interes de un accionista de una empresa debe ser sacar ganancias, o mas concretamente, maximizar ganancias a cualquier precio?
    Podria existir un tipo con mucha plata, que este interesado en una empresa de telefonia porque, precisamente, le fascina la tecnología y quiere desarrollar el mejor telefono celular del mundo? y si, ganar plata con el, pero que su interes principal sea la calidad del producto, y que acepte un margen menor de ganancia a costa de un producto mejor?
    Mas aún, a alguno de ustedes que seguro compran acciones seguido, alguna vez les preguntaron antes de venderselas, cual era su interes u objetivo al comprar esas acciones? o se las vendieron y listo?
    Y mas aún, nunca conocieron un inversor que comprara acciones con un objetivo no necesariamente de maximizar ganancias? por ejemplo, para acceder a cierta tecnologia, para vaciar la empresa transfiriendole divisiones enteras a otra empresa de su propiedad, etc?

    Y si puede existir tal empresario y nadie objetaria que ponga toda la guita que quiera para tales fines, cual es la diferencia con un estado que pretende maximizar las ganancias (porque para eso son esas inversiones,p ara dar ganancias) y a su vez tal vez buscar otro objetivo? Tal vez un objetivo social, que el producto sea accesible para los ciudadanos, o un objetivo nacionalista, que la empresa no pueda usar maniobras rayanas en la ilegalidad para evadir impuestos perjudicando al fisco…
    O la diferencia es que los privados pueden hacer lo que se les canta, bueno o malo para la empresa, sin impportancia, pero el estado debe solo poner guita y que los que pongan los objetivos sean otros?

    O sea, mi pregunta concreta pasa por lo siguiente: por que la doble vara, donde a los privados no se les pide nada a la hora de aceptar venderles acciones, y se les otorga representacion politica proporcional, pero pareciera que el estado para poder tener representacion, tiene que presentar un pliego de objetivos donde muestre lo que pretende hacer, n o vaya a ser que tenga alguna idea que no les guste (cosa que a los privados ni se les ocurriria pedirles)?

  7. Rodrigo G. says:

    Comparto ampliamente todos los comentarios, sobretodo el de José Méndez. Y muy buena aclaración de Best Seller sobre Papel Prensa y General Motors.
    Ahora sumándome a esto quiero proponer unas preguntas abiertas.
    Hay 3 artículos de la Ley de Sociedades Comerciales Nro 19.550 que provocan tensiones, entre las Empresas y la Anses.
    Art. 248
    ” El Accionista o su Representante que en una operación determinada tenga por cuenta propia o ajena un interés contrario al de la Sociedad, tiene obligación de ” ABSTENERSE DE VOTAR” los acuerdos relativos a aquellas.”
    ” Si contraviniese esta disposición, sera Responsable de los daños y perjuicios, cuando sin su voto no se hubiere logrado la mayoría necesaria para una decisión valida.”
    Dicho de alguna manera, el estado (y digo estado y no gobierno pensando en que argentina alguna vez tendrá estado a largo plazo) en momentos previos al DNU ya se abstenía de votar por no tener representante. ¿¿¿Entonces que problema hay que este informado y pueda promover proyectos de inversión???
    Art; 272:
    Prohibición de contratar con la Sociedad:
    “Cuando el Director tuviere un interés contrario al de la Sociedad deberá hacerlo saber al Directorio, y a los Síndicos y abstenerse de intervenir en la deliberación, so pena de incurrir en la Responsabilidad del art 59.”
    El estado no podrá ponerse a favor de ninguna empresa afectando a otra o viceversa operar de manera contraproducente hacia la sociedad. Nuevamente el director representante se deberá abstener de votar algo que afecten a la sociedad a la cual representa. ¿¿¿Si el capitalismo demostró en la historia que este articulo no lo cumple, cual es el problema de que el Estado verifique y este informado de aquellos directores que van en contra de la sociedad que representan???
    Veamos ahora que dice el art 59 de la Ley 19.550.
    ” Diligencia del Administrador: Responsabilidad.
    Los administradores y los representantes de la Sociedad deben obrar con lealtad y con la diligencia de un buen hombres de negocios. Los que faltaren a sus obligaciones son responsables, ilimitada y solidariamente, por los daños y perjuicios que resultaron de su acción u omisión.”
    Sin el DNU (aunque no debería haber salido por DNU, discusión aparte) el estado hace uso de esa responsabilidad, con lo cual faltan a su obligación si no tienen un representante, ahora podemos discutir como este representante es ubicado. ¿¿¿Nos faltaría a los argentinos abrir un poco la mente ante nuevos paradigmas, y buscar la manera de que las decisiones de un gobierno que le hacen bien al estado no estén opacadas por una ventaja para gobierno, Es en realidad una utopía pensar en un estado correcto y no afectado por el gobierno???
    Saludos.
    Rodrigo.

    pd.: el post Nicolobo no lo comparto, justo posteo al mismo tiempo que lo hacia yo.
    pdpd.: Leandro casualmente en mi post pongo algo de la ley que hablas.

  8. Andrés Neumeyer says:

    Agradezco los comentarios de todos.

    José, Si la critica del capitalismo Argentino es que a las empresas les resulta mas rentable crecer a costa del estado que ganando mercados y que el estado es cómplice en esto, separar al estado de las empresas pareceria ser una manera mas lógica de solucionar este problema.

    Best Seller, comparto las observaciones de Matías y agrego que en el caso de Siderar la presión del Estado es por repartir mas dividendos, lo cual quiere decir invertir menos ya que las mayoría de las inversiones corporativas se financian con ganancias no distribuidas.

    Leandro, desde un punto de vista social queremos que las empresas maximicen su valor y usen los recursos eficientemente. Si un empresario hace un producto sin consideración por los costos como en tu ejemplo del teléfono la sociedad estaría asignando mal sus recursos escasos. El problema con el estado accionista es que sus objetivos pueden no ser maximizar el valor de la empresa y que en ese caso existe un conflicto entre el interés público y el privado. Por eso es que sostengo que hay que preguntarse cual es la manera mas eficiente de alcanzar el interés público, para lo cual hay que definir explicitamente cuál es. En el caso del decreto 411 el gobierno declaro que el interés público es proteger los intereses de los jubilados y la presión por repartir dividendos en vez de invertir no logra ese objetivo.

    Rodrigo, muchas gracias por traer los artículos de la ley de sociedades a la discusión. El espíritu de los artículos que citas es que cuando un miembro del directorio tiene intereses que son inconsistentes con el interés de maximizar el valor de la firma debe abstenerse de votar. Este es justo el problema que yo plantee al decir que puede haber un conflicto entre el interés de la empresa y el del representante del gobierno cuyo objetivo es maximizar la probabilidad de ser reelecto/a.

  9. estructuradesequilibrada.blogspot.comMatías y Andres (que compartís): no me pueden decir que “lo eficiente era que la empresa quebrara”, lo eficiente hubiese sido que esa empresa no quebrara. Si quebró fue porque el sector privado la llevó a eso, ergo, el sector privado no fue eficiente. Si no, con ese razonamiento podría decir que fue eficiente que muchos bancos quebraran con la crisis del 2001 (!).
    Y con lo de Papel Prensa pasa algo parecido. Dejemos de lado el hecho de que la CNV sí detectó anomalías en la empresa y a partir de eso salió a la luz que se le vendía al grupo Clarín y La Nación a precios menores y pongamos foco en la eficiencia. Es realmente acá el sector privado eficiente? Yo creo que no.
    La mayor empresa proveedora de papel era a su vez dominada por los principales diarios que vendían con precio discriminados para perjudicar a la competencia. Si acá no creen necesaria la intervención del Estado entonces creo que deberían replantearse su punto de vista.
    Saludos.

    http://www.estructuradesequilibrada.blogspot.com

  10. estructuradesequilibrada.blogpot.comMatías y Andres (que compartís): no me pueden decir que “lo eficiente era que la empresa quebrara”, lo eficiente hubiese sido que esa empresa no quebrara. Si quebró fue porque el sector privado la llevó a eso, ergo, el sector privado no fue eficiente. Si no, con ese razonamiento podría decir que fue eficiente que muchos bancos quebraran con la crisis del 2001 (!).
    Y con lo de Papel Prensa pasa algo parecido. Dejemos de lado el hecho de que la CNV sí detectó anomalías en la empresa y a partir de eso salió a la luz que se le vendía al grupo Clarín y La Nación a precios menores y pongamos foco en la eficiencia. Es realmente acá el sector privado eficiente? Yo creo que no.
    La mayor empresa proveedora de papel era a su vez dominada por los principales diarios que vendían con precio discriminados para perjudicar a la competencia. Si acá no creen necesaria la intervención del Estado entonces creo que deberían replantearse su punto de vista.
    Saludos.

    http://www.estructuradesequilibrada.blogpot.com

  11. Andrés Neumeyer says:

    En una economía de mercado todo el tiempo hay empresas que quiebran y desparecen o se re-estructuran y empiezan de nuevo y empresas que nacen y crecen. El que un equipo de administradores no sea bueno no quiere decir que el estado tenga que intervenir la empresa. De hecho, la solucion del mercado es que un grupo de administradores que puede sacarle mas valor a la empresa la compre.

    En el caso que decribis acerca de la posición dominante de papel prensa en el mercado de papel y su integración vertical con dos diarios, la solución es la defensa de la competencia a través de las instituciones diseñadas para eso con los procesos institucionales debidos, que le permitan a la empresa defenderse.

  12. Segun entiendo, y me parece que está explicitado en el último post de Andres, quienes defienden que el mercado asigna los recursos optimamente, contemplan el hecho de que hay casos en donde ocurren Fallas en el Mercado y están de acuerdo de que en estos casos el estado debe intervenir.
    Pero intervenir no significa ponerse la camiseta del equipo ni ser parte del cuerpo tecnico, sino que debe cumplir su rol de arbitro (como regulador del juego) y velar por que se cumplan las reglas.
    Siguiendo el ejemplo, los 90 pueden ser entendido como la ausencia de arbitros. En ese escenario es esperable que los jugadores jueguen de cualquier manera. Por eso creo importante que haya arbitros.
    Pero no simplemente es necesario que estén, sino que también cumplan su función. Y en caso de que no lo hagan, la idea no es seguir agregando arbitros (sino va a llegar el momento en que hayan más arbitros que jugadores, además que los arbitros son costosos).
    En todo caso, mucho menos la idea es que el arbitro participe en algún equipo!

  13. Maximiliano says:

    Acaso no le está permitido a una empresa vender a precios diferenciados discriminando por el tamaño de la compra de su producto? En comparación con cualquier otro diario, Clarín y, en segundo lugar, La Nación, son los dos mayores compradores de papel para diario, extendiendo aun más la brecha con los diarios oficialistas. El sistema de incentivos a la compra a gran escala que surge de la baja en los precios es una característica típica de las estrategias de mercado de las firmas. En el caso de Papel Prensa no existe un mercado competitivo en la producción de papel y, además, la importación del producto desde países vecinos es muy costosa para los diarios nacionales. Es por eso que yo pienso que, si bien la participación accionaria de Clarín y La Nación SÍ debería ser regularizada, de modo que no tenga un poder de control significante sobre la estructura productiva y el sistema de negociación de la firma (lo cual levanta muchas sospechas), la diferenciación de precios surge de un contrato lícito en toda su totalidad, respetando las leyes de mercado y de regulación que permiten este tipo de discriminación de precios (considerando que no estamos analizando un mercado de competencia perfecta).
    Agradezco las eventuales correcciones a mi reflexión.

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